var textForPages = ["MASARYKOVA UNIVERZITA                                       PRÁVNICKÁ FAKULTA                                                                           Jiří Blažek, Johan Schweigl                                         PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ                                      ASPEKTY DEVIZOVÝCH                                                            INTERVENCÍ","","ACTA UNIVERSITATIS BRUNENSIS                                           ________________________________                                           IURIDICA                                          Editio Scientia             vol. 640","SPISY PRÁVNICKÉ FAKULTY           MASARYKOVY UNIVERZITY           _________________________________            řada teoretická, Edice Scientia           svazek č. 640","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY                       DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ                                     Jiří Blažek, Johan Schweigl                                                                        Masarykova univerzita                                         Brno 2018","Vzor citace            BLAŽEK, JiƎí a Johan SCHWEIGL. Právní a ekonomické aspekty devizových intervencí. 1. vyd. Brno: Masarykova            univerzita, 2018, 84 s. Spisy Právnické fakulty Masarykovy univerzity, Ǝada teoretická, Edice Scientia, sv. ē. 640.            ISBN 978Ͳ80Ͳ210Ͳ9156Ͳ6 (brož.), 978Ͳ80Ͳ210Ͳ9157Ͳ3 (online).             CIP Ͳ Katalogizace v knize             Blažek, JiƎí            Právní a ekonomické aspekty devizových intervencí / JiƎí Blažek, Johan Schweigl. – 1.vyd. ͲͲ Brno: Masarykova            univerzita,  2018. 84 stran. – Spisy Právnické fakulty Masarykovy univerzity, Ǝada teoretická, Edice Scientia,            svazek ē. 640. ISBN 978Ͳ80Ͳ210Ͳ9156Ͳ6 (brož.), 978Ͳ80Ͳ210Ͳ9157Ͳ3 (online)             336.745* 346.58* 33* 347.73* 336.74:338.23* (048.8:082)*            Ͳ devizy (finance)            Ͳ devizy (právo)            Ͳ ekonomické aspekty            Ͳ finanēní právo            Ͳ mĢnová politika            Ͳ kolektivní monografie             336.7 – Finance [4]                                                            Monografie vznikla na Masarykově univerzitě v rámci projektu „Právní a eko-           nomické aspekty devizových intervencí ČNB“ číslo MUNI/A/1222/2017,            podpořeného z prostředků účelové podpory na specifický vysokoškolský            výzkum, kterou poskytlo MŠMT v roce 2018.            Autoři:               doc. Ing. Jiří Blažek, CSc.    kapitoly 2, 5, 6              JUDr. Johan Schweigl, Ph.D.   kapitoly 1, 3, 4, 7             Recenzenti: doc. JUDr. Ĺubomír Čunderlík, PhD.                      prof. PhDr. Kamil Fuchs, CSc.             © 2018 Masarykova univerzita            ISBN 978-80-210-9156-6           ISBN 978-80-210-9157-3 (online : pdf)","OBSAH               Pár slov úvodem ...........................................................................................................................7             O autorech .......................................................................................................................................9               1  Devizové intervence v systému práva finančního .....................................11               1.1  Devizové intervence a právo měnové ...............................................................12                 1.1.1  Měnové právo a peníze ..........................................................................................12                 1.1.2  Měnová politika z pohledu ekonomie ...............................................................13                 1.1.3  Měnová politika v rámci teorie měnového práva ..........................................14                 1.1.4  Měnověpolitické nástroje v rámci teorie měnového práva ........................16               1.2  Devizové intervence a právo devizové .............................................................18               2  Devizové intervence v historii a současnosti ................................................19               2.1  Měnová politika – vymezení ..................................................................................19               2.2  Kurzová politika – vymezení .................................................................................20               2.3  Cizoměnové intervence ............................................................................................21                 2.3.1  Příčiny cizoměnových intervencí ........................................................................22                 2.3.2  Efektivnost intervencí ............................................................................................24               2.4  Historické aspekty cizoměnových intervencí ................................................25                 2.4.1  Obecně ........................................................................................................................25                 2.4.2  Vznik československé devizové ústředny ........................................................27                 2.4.3  Založení Národní banky československé .........................................................32                 2.4.4  Měnová politika Československé národní banky ..........................................33                 2.4.5  Měnový kurz a devizové hospodářství .............................................................34                 2.4.6  Hospodářská krize v Československu ...............................................................35                 2.4.7  Teoretická podstata měnové politiky v Československu                      v letech 1918–1938 ..................................................................................................35                 2.4.8  Měnová politika Československa za hospodářské krize..............................37                 2.4.9  Čechy a Morava jako součást německého hospodářského prostoru ......37                 2.4.10 Měnová politika v podmínkách centrálně plánovaného hospodářství ..38               2.5  Ekonomická transformace po roce 1989 ........................................................40               2.6  Obnova centrální banky ...........................................................................................40               3  Měnová politika v eurozóně .....................................................................................43               3.1  Evropský systém centrálních bank a Evropská centrální banka .........43                 3.1.1  Standardní nástroje měnové politiky .................................................................44                 3.1.2  Nestandardní nástroje měnové politiky ............................................................46                                                                              5","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            4  Právní aspekty devizových intervencí v ČR             – současná právní úprava ...........................................................................................51            4.1  Primární cíl ......................................................................................................................51            4.2  Cílování inflace ..............................................................................................................53            4.3  Měnověpolitické nástroje .........................................................................................55            5  Zhodnocení devizových intervencí České národní banky             v letech 2013–2017 ............................................................................................................57            6  Hodnocení devizových intervencí             z pohledu odborných autorit ...................................................................................65            7  Komparace vybraných aspektů nástrojů měnové politiky             používaných ČNB a bankami Eurosystému ................................................69              Závěr .................................................................................................................................................73           Summary .........................................................................................................................................75           Seznam zkratek ............................................................................................................................77           Literatura a další použité zdroje .........................................................................................79           Příloha ..............................................................................................................................................83                                       6","PÁR SLOV ÚVODEM               Vážený čtenáři,             měnová problematika má pevné místo ve struktuře předmětů vyučovaných             katedrou finančního práva a národního hospodářství na právnické fakultě             Masarykovy univerzity v Brně.             V kurzu předmětu Národní hospodářství se studenti dozvědí základní prin-             cipy měnové politiky, v předmětech finančního práva je věnována pozor-             nost právní úpravě měnových nástrojů. Výuka měnové politiky, zvláště pak             s podrobným výkladem uplatňování měnových nástrojů ČNB, hodnocení             jejich účinnosti pokračuje v doktorském studijním programu.              Je proto přirozené, že se touto problematikou zabýváme i v rámci vědecko-             výzkumné činnosti katedry (viz udělený výzkumný projekt v rámci speci-             fického výzkumu fakulty (pod č. MUNI/1222/2017). Projekt je věnován             zkoumání průběhu a výsledků dopadů devizově měnových intervencí, které             ČNB prováděla v letech 2013–2017 – pozornost jsme se snažili věnovat             aspektům právním i ekonomickým.             Výjimečnost těchto intervencí spočívala v objemu prostředků, které ČNB             věnovala na tyto operace a relativně dlouhá doba (téměř čtyři roky) použití.             Názory odborné veřejnosti na jejich uplatnění se rozcházely, zvláště mezi             akademiky,  představiteli  firemní  sféry  a  politiky.  Z  tohoto  pohledu  jsme             se snažili o objektivní zhodnocení s akcentem na nesporná fakta a poku-             sili  jsme  se  nepodléhat  různým  rezortním  úhlům  pohledu.  Je  přirozené,             že  zájmy  například  exportérů  na  nastavenou  kurzovou  hladinu  v  rámci             těchto intervencí se diametrálně lišily od importérů, zahraničních či domá-             cích investorů apod.             Náš pohled na zkoumanou problematiku jsme nechtěli pojmout příliš úzce,             a proto jsme zařadili kapitolu, která ukazuje měnovou problematiku v širších             historických souvislostech. Domníváme se, že právě probíhající jubileum             100.  výročí  založení  Československa  k  tomu  přímo  vybízí.  Rovněž  jsme             považovali  za  vhodné  zařadit  kapitolu  zabývající  se  právní  úpravou  této             oblasti a některé další pohledy.                                                                                7","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            Čím déle jsme se měnovou problematikou zabývali, tím více vyvstávaly další           tematické okruhy a otázky, které by bylo určitě zajímavé zařadit. Z časových           ani obsahových důvodů to nebylo možné. Například nabízelo se zpracovat           reprezentativní průzkum mezi těmi tržními subjekty, které se s dopady devi-           zových intervencí musely každodenně vypořádávat. Tento projekt je jedno-           roční, ale fakticky je k jeho zpracování podstatně kratší doba. Proto jsme           tyto časově náročné pasáže do výzkumu nezařadili. Je to určitě zajímavý           námět na případné pokračování. Od laskavých čtenářů rádi přivítáme jaké-           koliv připomínky a náměty související s popisovanou problematikou.                                                      Jiří Blažek, Johan Schweigl                                                       8","O AUTORECH               doc. Ing. Jiří Blažek, CSc., působil jako děkan Právnické fakulty Univerzity             Palackého  v  Olomouci.  V  současné  době  působí  na  Katedře  finančního             práva a národního hospodářství Právnické fakulty Masarykovy univerzity             v Brně. Je členem vědecké rady Právnické fakulty MU a členem rozkladové             komise Úřadu pro ochranu hospodářské soutěže – poradního orgánu před-             sedy ÚOHS. Předmětem odborného zájmu je problematika hospodářské             politiky, finančního trhu, světové ekonomiky a hospodářské soutěže.               JUDr. Johan Schweigl, Ph.D., je odborným asistentem na Katedře finanč-             ního práva a národního hospodářství Právnické fakulty Masarykovy univer-             zity v Brně. Zabývá se zejména problematikou právní úpravy měny a ban-             kovního sektoru. V těchto oblastech již publikoval jak v ČR, tak i v zahraničí             odborné články a několik monografií. Vedle své akademické praxe působil             v minulosti v advokacii a auditu (Deloitte).                                                                                                             9","","1     DEVIZOVÉ INTERVENCE V SYSTÉMU                   PRÁVA FINANČNÍHO               Měnová politika, jakožto součást hospodářské politiky státu, je studována             zejména  ekonomickou  vědou.  Mimo  to  je  ovšem,  z  perspektivy  právní             úpravy, zkoumána i vědou práva finančního. Finanční právo jako vědní obor             je českou právní vědou tradičně děleno na část fiskální a část nefiskální.                                                                             1             Kritériem rozlišení mezi částí fiskální a nefiskální je, zdali se příslušná oblast             regulace dotýká toku peněz směrem do či z veřejných fondů (část fiskální)             či zdali se zabývá podstatou peněz, peněžního systému a otázek souvise-             jících, včetně veřejnoprávní úpravy finančních trhů a jejich subjektů (část             nefiskální). V rámci každé z těchto částí lze vysledovat určité, pro příslušnou             část typické, společné principy, pojmy a instituty. 2             Každá z uvedených částí obsahuje dílčí více či méně související oblasti regu-             lace, které jsou nazývány pod-odvětvími finančního práva. Tato jsou chápána             jakou „pouhá“ pod-odvětví a nikoli plnohodnotná právní odvětví z toho             důvodu, že jim schází některé z právní vědou vyžadovaných odvětvotvor-             ných kritérií.  Často se pro jejich propojenost s ostatními oblastmi regulace                        3             finančního práva jedná o chybějící kritérium samostatnosti předmětu právní             úpravy. Mezi právní pod-odvětví nefiskální části finančního práva tradičně             patří i relativně široká škála právních vztahů zahrnující ‚měnové právo’.             V  této  kapitole  se  zaměříme  na  problematiku  devizových  intervencí             z pohledu teorie finančního práva. Pokusíme se vymezit pozici tohoto měno-             věpolitického nástroje v systému práva finančního. Jelikož se domníváme,             že problematika devizových intervencí má přesah minimálně do dvou z díl-             čích pod-odvětví práva finančního, konkrétně do práva měnového a práva             devizového, budeme se zabývat blíže každým z těchto dvou pod-odvětví.              1   Srov.  např.  MRKÝVKA,  Petr.  Propedeutika  finančního  práva.  Brno:  Muni  Press,  2014,                 125 s., s. 53–65. ISBN 978-80-210-6759-2.             2   Ibid.             3   Mezi odvětvotvorná kritéria řadí např. Průcha (i) samostatnost předmětu právní úpravy                 a jeho oddělitelnost od předmětu právní úpravy jiných právních odvětví, (ii) příslušnou                 metodu právní regulace, (iii) vnitřní systémovou soudržnost (systémová charakteristika)                 předmětného systému norem  a (iv) objektivní zájem  společnosti na existenci výseče                 právního řádu jako samostatného právního odvětví. Srov. PRŮCHA, Petr. Správní právo,                 obecná část. 8. aktualizované vyd. Brno, Plzeň: Doplněk, Aleš Čeněk, 2012, 428 s., s. 36.                 ISBN 978-80-7239-281-0 a 978-80-7380-381-0.                                                                            11","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ             1.1  Devizové intervence a právo měnové             1.1.1  Měnové právo a peníze           Měnové právo je chápáno jako relativně samostatná oblast regulace zahr-           nující  právní  normy  upravující  měnu  a  peněžní  systém.  Normy  měno-           vého práva tak upravují a zabezpečují „existenci primárního objektu financí jako           právní kategorie, kdy za tento primární objekt považujeme peníze.“   Jinými slovy,                                                             4, 5           v rámci měnového práva jsou regulovány právní vztahy týkající se tvorby           a nakládání s měnovou bází, resp. s peněžní zásobou jako celkem či jejich           dílčími součástmi.           Jestliže ekonomická věda zkoumá např. podstatu peněz, jejich ekonomické           funkce,  vliv  na  ekonomiku  či  jejich  ovlivňování  hospodářských  cyklů,                                                                          6           finančně-právní věda se v rámci měnového práva zabývá hlavně regulací           peněžních a měnově právních vztahů. Spadá sem jak právní úprava emise           a stahování peněz centrálními bankami, ale i regulace vzniku a zániku peněz           v rámci obchodního bankovnictví. 7           Zatímco  peníze,  jakožto  prostředek  směny,  účetní  jednotka  či  uchovatel           hodnoty bývají některými právními teoretiky chápány jako kategorie eko-           nomická, měna bývá považována za kategorii právní.  Z tohoto pohledu                                                         8           je za peníze chápáno cokoli, co je všeobecně přijímáno při placení za zboží           a služby či při úhradě dluhu.  Teoreticky mohou být v některých sociálních                                   9           skupinách, resp. za určitých nestandardních situací penězi určité komodity            4   MRKÝVKA, Petr. In: MRKÝVKA, Petr a kol. Finanční právo a finanční správa. Brno:              Masarykova univerzita, 2004, 385 s., s. 164. ISBN 80-210-3579-X.           5   Na  tomto  místě  dodejme,  že  finančně-právní  věda  vnímá  pojem  finance  jako  sou-              bor  právních  a  ekonomických  vztahů  souvisejících  se  shromaždováním  a  vydává-              ním peněžních prostředků v procesu směny a rozdělování materiálních hodnot, srov.              např.  GLUCHOWSKI,  J.  Wstep  do  skarbowósci.  Poznaň:  WWSB,  1997.  Citováno  dle:              MRKÝVKA, 2004, op. cit., s. 15.           6   Srov. např. JÍLEK, J. Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2004. ISBN 8024707691;              či HOLMAN, Robert. Ekonomie. 5. vyd. Praha: C. H. Beck, 2011. ISBN 978-80-7400-006-5.           7   Více, srov. SCHWEIGL, Johan. Teorie měnového práva a „elektronická hotovost“. In:              Daně a finance, 2017, č. 3, s. 4–12. ISSN 1801-6006.           8   Srov. např. KOTÁB, Petr. In: BAKEŠ, Milan, Marie KARFÍKOVÁ, Hana MARKOVÁ              a kol. Finanční právo. 6. upravené vyd. Praha: C. H. Beck, 2012 , 549 s., s. 335.           9   ČERNOHORSKÝ,  Jan.  In:  ČERNOHORSKÝ,  Jan  a  Petr  TEPLÝ.  Základy  financí.              Praha:  Grada  Publishing,  a.  s.,  2011,  306 s.,  s.  41.  ISBN  978-80-247-3669-3;  resp.              MISHKIN,  Frederic.  The  Economics  of   Money,  Banking,  and  Financial  Markets.  7.  vyd.              Boston: Pearson International Edition, 2006, 854 s., s. 44.              12","1 Devizové intervence v systému práva finančního              (např. cigarety či káva používané jako prostředek směny mezi vězni či jiné             hodnotu  uchovávající  komodity  v  případě  hyperinflace).  Měna  na  dru-             hou stranu představuje užší množinu peněz, některými označovanou jako             ‚národní’ či ‚integrační nadnárodní’ formu peněz.  Bráf měnu definoval tak,                                                       10             že jí je takový „druh peněz, který v jednotlivém státě ve smyslu právním za peníze pla-             tí.“  Propojení měny s určitým právním řádem je vyjádřeno v její zákonem                11             dané funkci být zákonným platidlem (legal tender, gesetzliches Zahlungsmittel).             Peníze ve smyslu měny lze dělit dle různých kritérií. Pro účely této práce, považu-             jeme za vhodné zde ve stručnosti předložit členění druhů peněz dle teorie cent-             rálního bankovnictví,  které je někdy používáno i v teorii práva měnového.  Dle                                                                         13                              12             tohoto přístupu lze peníze dělit  na (i) peníze hotovostní, (ii) peníze depozitní                                       14             (bezhotovostní peníze ve formě vkladů na bankovních účtech),  a (iii) rezervy                                                                 15             (bezhotovostní peníze ve formě vkladů na rezervních účtech u centrální banky).             Uvedená klasifikace je podle našeho názoru klíčová pro další rozvoj úvah teorie             měnového práva v oblasti měnové politiky, resp. jejích nástrojů.             Než přistoupíme k vymezení měnové politiky a měnověpolitických nástrojů             z perspektivy teorie měnového práva, ve stručnosti přibližujeme ekonomic-             kou podstatu měnové politiky.               1.1.2  Měnová politika z pohledu ekonomie             Prováděním  měnové  politiky  centrální  banky  usilují  o  splnění  určitého             konečného cíle, a to zejména prostřednictvím tzv. operačního cíle. Konečný             cíl měnové politiky bývá stanoven legislativně. V České republice je koneč-             ným cílem ČNB udržování cenové stability.  Cenová stabilita je vyjádřena                                                   16             10   ČERNOHORSKÝ,  Jan.  In:  ČERNOHORSKÝ,  Jan  a  Petr  TEPLÝ.  Základy  financí.                 Praha: Grada Publishing, a. s., 2001, 304 s., s. 29.             11   BRÁF, Albín. Národní hospodářství. Brno, 1888, 404 s., s. 181. Dostupné z: https://digi.                 law.muni.cz/handle/digilaw/13673             12   V obecné rovině např. TOBIN, James. Commercial Banks as „Creators“ of  Money. Cowles                 Foundation Discussion Paper, 1963, No. 159 (někteří autoři, např. prof. PhDr. Kamil                 Fuchs, CSc., velmi správně poukazují na to, že podle Tobina se za rezervy považují vkla-                 dy, které banky přijímají a dále nepůjčují).             13   Srov. např. SCHWEIGL, 2017, op. cit.             14   Součástí této klasifikace nejsou tzv. elektronické peníze dle zákona č. 370/2017 Sb.,                 o platebním styku či obdobné instrumenty, při jejichž tvorbě nedochází k růstu měnové                 báze, resp. peněžní zásoby.             15   Někdy nazývány peníze žirové, účetní či v poslední době (zejména v anglické literatuře)                 jako peníze depozitní.             16   Viz více v kapitole 4 Právní aspekty devizových intervencí v ČR – současná právní úprava.                                                                            13","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            inflačním cílem, který je od ledna 2010 stabilně ve výši 2 %, přičemž ČNB           usiluje o to, aby se skutečná hodnota inflace nelišila od cíle o více než jeden           procentní bod na obě strany. Výši inflace ovšem mohou centrální banky           moderních právních států ovlivňovat toliko nepřímo. Stejně jako centrální           banky nemohou přikázat pekaři, za kolik má prodávat rohlíky, nemohou ani           určovat obchodním bankám, jak vysoké mají být úrokové sazby u úvěrů sub-           jektům reálné ekonomiky.  Centrální banky tak ovlivňují míru inflace toliko                                17           nepřímo, a to ovlivňováním výše tržní krátkodobé úrokové míry (operační           cíl).  K tomuto ovlivňování dochází na peněžním trhu, konkrétně na mezi-              18           bankovním trhu s rezervami, kdy centrální banka prostřednictvím klíčových           sazeb  ovlivňuje cenu rezerv. Prostřednictvím tzv. transmisního mechani-               19           smu pak má docházet k růstu či poklesu míry inflace.           Transmisní mechanismus je řetězec ekonomických vazeb, jako takový není           předmětem zkoumání právní vědy, ale vědy ekonomické. Jelikož však pod-           stata  transmisního  mechanismu  je  klíčová  pro  tvorbu  norem  měnového           (a  devizového)  práva,  i  právní  věda  nutně  musí  fungování  transmisního           mechanismu vnímat. Ve velmi obecné rovině lze k transmisnímu mechani-           smu uvést, že na počátku je úprava klíčové sazby, a na konci (požadovaná)           změna míry inflace. V rámci tohoto řetězce je hodnoceno např. to, jakým           způsobem se vyšší klíčová sazba promítne do krátkodobých sazeb na mezi-           bankovním trhu, potažmo ve výši úrokových sazeb nabízených obchodními           bankami subjektům reálné ekonomiky, potažmo v jejich poptávce a souvi-           sejícím pohybu cenové hladiny (úvěrový kanál), resp. v zahraniční poptávce           po domácích produktech a službách či po domácí měně a následných dopa-           dech v oblasti kupní síly domácí měny (kanál měnového kurzu). 20            1.1.3  Měnová politika v rámci teorie měnového práva            V rámci textů české teorie měnového práva jsme nenarazili na ucelenější           práci věnující se pozici měnové politiky v rámci měnového práva, proto           na tomto místě přidáváme několik úvah i k této problematice, které sice            17   Takové předepsané stanovování úrokových sazeb bylo někdy využíváno v minulosti,              jako tzv. přímý nástroj měnové politiky. Od používání přímých nástrojů ovšem moderní              právní státy již ustoupily.           18   Srov. např. JÍLEK, 2004, op. cit., s. 375–377; či MISHKIN, 2006, op. cit., s. 603–631.           19   Tyto sazby mají v různých právních řádech různá označení. Viz dále v kapitolách 4.3              Měnověpolitické nástroje a 3.3.1 Standardní měnověpolitické nástroje.           20   Více o transmisním mechanismu např. v JÍLEK, 2004, op. cit., s. 459–479.             14","1 Devizové intervence v systému práva finančního              nepředstavují ucelený výklad právně-teoretických aspektů měnové politiky,             ale snad mohou sloužit jako inspirace pro další zkoumání a rozvoj teorie             měnového práva.             Jestliže  provádění  měnové  politiky  z  pohledu  ekonomického  představuje             provádění určitých kroků za dosažením vymezeného cíle, tak teorie měno-             vého práva se zabývá právní úpravou subjektů provádějících měnovou poli-             tiku a právní úpravou pravomocí, resp. nástrojů, které právní řád konstruuje.             Při provádění měnové politiky dochází k ovlivňování ceny rezerv, resp. tvorby             nových rezerv centrální bankou. Rezervy, podobně jako hotové peníze před-             stavují účetní závazek (pasivum) centrální banky. Od hotovosti se rezervy             odlišují ve dvou základních aspektech – nemají hotovostní podobu a nejsou             všeobecně přístupné, tj. mají k nim přístup toliko držitelé rezervních účtů             vedených  centrální  bankou.   Cena  rezerv  potažmo  (nepřímo)  ovlivňuje                                      21             tvorbu depozitních peněz. Ty vznikají v rámci obchodního bankovnictví,             mají bezhotovostní podobu a jsou všeobecně dostupné. Z pohledu teorie             finančního práva tak můžeme měnovou politiku zařadit do oblasti práva             měnového – provádění měnové politiky spadá do výše vymezeného objektu             regulace práva měnového.             V právních řádech moderních právních států lze vysledovat shodný základní             princip týkající se provádění měnové politiky – jedná se o princip nezávislo-             sti orgánu (instituce) odpovědného za provádění měnové politiky na vládě.             Tento princip stojí vedle ostatních principů typických pro finanční právo,             ovšem pro oblast měnové politiky je typický. Tímto nezávislým orgánem             je  většinou  centrální  banka,  přičemž  provádění  měnové  politiky  je  její             základní funkcí. Vedle této funkce některé právní řády ukládají centrálním             bankám i další úlohy, jako např. dohled nad finančním trhem a jeho sub-             jekty, dohled nad oběhem bankovek a mincí, atd. Požadavek nezávislosti             centrální banky vyplývá mj. z historické zkušenosti, kdy nezávislost orgánu             emitujícího  hotovostní  prostředky  a  rezervy  na  vládě,  má  mj.  eliminovat             hrozbu hyperinflace za situace, kdy by si vláda mohla sama tvořit prostředky             na  krytí  svých  výdajů.  Je  tak  důsledně  rozlišováno  mezi  pasivy  centrální             banky (představující zejména hotovost a rezervy) na straně jedné, a závazky             státu  (představující  hlavně  státní  dluh).  Tento  požadavek  bývá  podpořen             21   Těmito držiteli rezervních účtů jsou standardně úvěrové instituce.                                                                            15","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            i principem zákazu měnového financování, který zakazuje centrálním ban-           kám, aby přímo financovaly státní dluh.           Vedle zmíněných principů lze v posledních cca dvou dekádách vysledovat           i shodný vývoj primárního cíle (úkolu), který je centrálním bankám v sou-           vislosti  s  prováděním  měnové  politiky  uložen.  Tímto  primárním  cílem           je udržování cenové stability.  Primární cíl bývá vymezen v běžném zákoně                                   22           či dokonce ústavě.  K plnění tohoto cíle si často samy – interním rozhod-                          23           nutím či předpisem na podzákonné úrovni – centrální banky volí měnově-           politický režim, v jehož rámci budou usilovat o plnění primárního cíle. Stále           populárnějším je režim cílování inflace.  Tento právní režim začal být kon-                                            24           stantně užíván centrální bankou Nového Zélandu v roce 1989  a následně                                                                25           se pro svoji srozumitelnost šířil i do ostatních států.  Centrální banky pou-                                                       26           žívající tento režim si volí inflační cíl, který může být vyjádřen buď vymeze-           ným pásmem či konkrétní hodnotou, který vyjadřuje (interpretuje) zákonný           požadavek cenové stability.  Stanovením inflačního cíle tak centrální banky                                 27           aktivně a přímo ovlivňují inflační očekávání.            1.1.4  Měnověpolitické nástroje v rámci teorie měnového práva           Podobně jako u měnové politiky obecně, ani co se týče měnověpolitických           nástrojů jsme nenarazili na ucelenější dílo teorie českého finančního (měno-           vého) práva, které by blíže rozvíjelo právní teorii v této oblasti. Proto i zde           přikládáme několik souvisejících úvah.            22   Ač to nemusí být vždy vyjádřeno těmito slovy. Srov. např. primární cíl amerického FEDu,              ECB, ČNB, švédské Riksbank, indické centrální banky, ruské centrální banky, atd.           23   Např. v ČR je vyjádřen v čl. 98 Ústavy, a dále je rozveden v § 2 zákona o ČNB (viz kapi-              tola 4 Právní aspekty devizových intervencí v ČR – současná právní úprava).           24   Mezi další měnověpolitické režimy patří zejm. cílování měnové zásoby, cílování měnové-              ho kurzu či režim s implicitní nominální kotvou. Srov. např. ČNB. Jaké jsou režimy mě-              nové politiky? In: cnb.cz [online]. Dostupné z: https://www.cnb.cz/cs/faq/jake_jsou_re-              zimy_menove_politiky.html           25   Snahy  o  cílení  inflace  se  objevovaly  nicméně  v  rámci  centrálního  bankovnictví              i  v  minulosti.  Příkladem  uveďme  švédskou  Riksbank  ve  30.  letech  20.  století.  Více,              viz  např.  BOUGHTON,  James.  Tearing  Down  Walls.  The  International  Monetary  Fund              1990–1999. Washington D. C.: IMF, 2012, 1036 s., s. 28. ISBN 978-1-61635-084-0.           26   V roce 1992 byl přijat centrálními bankami Kanady a Velké Británie, v roce 1993 začal být              používán v Austrálii a Švédsku, v roce 1997 (resp. 1998) v České republice, Polsku a Izraeli,              dále o rok později se dostává do Brazílie, Čile a Kolumbie, atd. Více např. JAHAN, Sarwat.              Inflation targeting: Holding the Line. In: IMF.org [online]. Posl. aktualizace 29. 7. 2017.              Dostupné z: https://www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/basics/target.htm           27   V některých právních řádech může být inflační cíl stanoven zákonem.              16","1 Devizové intervence v systému práva finančního              Výše jsme dospěli k závěru, že právní úprava měnové politiky, je součástí             práva  měnového.  K  tomu,  aby  mohla  centrální  banka  měnovou  politiku             provádět, potřebuje k tomu zmocnění (pravomoci), které jí umožní usilo-             vat o splnění cílů měnové politiky. Měnověpolitické nástroje vyjadřují tyto             pravomoci. Bez efektivních nástrojů by centrální banky nemohly svůj úkol             plnit, proto lze konstatovat, že právní vymezení měnověpolitických nástrojů             i jejich zákonné podmínky jejich využívání jsou nutně součástí právní úpravy             provádění měnové politiky a jako takové spadají do práva měnového.             Na tomto místě opět zmiňme základní právní princip spojený s legislativní             úpravou měnověpolitických nástrojů, který sice stojí vedle ostatních základ-             ních principů práva finančního, resp. práva měnového, ovšem je typickým             principem vztahujícím se k nástrojům. Jedná se o princip užívání nepřímých             měnověpolitických nástrojů. Jak bylo vyloženo výše,  ‚standardními’ kroky                                                          28             prostřednictvím kterých se centrální banky snaží ve světle jejich inflačního             cíle o ovlivňování krátkodobých sazeb, je nastavování tzv. klíčových sazeb.             Tyto sazby nepřímo ovlivňují cenu rezerv na  mezibankovním trhu, resp.             představují úrokovou sazbu, za kterou si úvěrové instituce mohou přeby-             tečné rezervy u centrální banky uložit či za kolik si je od centrální banky             mohou půjčit. Centrální banky však nemají v moderních právních státech             oprávnění k používání přímých nástrojů typu přímého stanovování úroko-             vých sazeb pro reálnou ekonomiku, limity úvěrů, atd.             Vedle  používání  standardních  měnověpolitických  nástrojů  přistoupily             v  poslední  dekádě  některé  centrální  banky  k  používání  nestandardních             nástrojů měnové politiky. Důvody, které vedly ČNB k použití měnového             kurzu  jako  dalšího  nástroje  uvolňování  měnových  podmínek,  jsou  blíže             vyloženy  v  kapitole  5  Zhodnocení  devizových  intervencí  České  národní             banky v letech 2013–2017. Zde jen ve stručnosti uveďme, že aplikací tohoto             nestandardního měnověpolitického nástroje usilovala ČNB o dosažení svého             primárního cíle, tj. udržování cenové stability, vyjádřeného inflačním cílem             ve výši 2 %. Devizové intervence spočívaly v počátečním oslabení koruny             vůči euru a následném udržování poblíž vytyčené hranice 27 Kč za euro,             a to tvorbou nových korun (v podobě rezerv) za které byly pořizovány eura,             resp. aktiva znějící v eurech. Tvoření nových rezerv tak jasně představuje              28   Viz výše v kapitole 1.1.3 Měnová politika v rámci teorie měnového práva.                                                                            17","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            hledisko, dle kterého i tento nestandardní nástroj měnové politiky je třeba           řadit do práva měnového.             1.2  Devizové intervence a právo devizové            Devizové právo bývá vědou finančního práva definováno jako soubor práv-           ních předpisů a norem, které upravují dispozice s hodnotami, jimiž je možné           uhrazovat  závazky  do  zahraničí,  zejm.  nakládání  se  zahraničními  peněž-           ními  a  dalšími  hodnotami  souvisejícími  s  platebním  a  úvěrovým  stykem           se  zahraničím.   Normy  devizového  práva  tradičně  představují  ingerenci                       29           státu do nakládání s hodnotami včetně tuzemských a zahraničních plateb-           ních prostředků, které mohou ve vztahu k zahraničí ovlivnit platební bilanci           státu.  Jinými slovy, tyto normy regulují nakládání s devizovými hodnotami,               30           což zároveň představuje i objekt devizově-právní regulace. 31           Normy devizového práva tak představují nástroj, který je v rámci tzv. devi-           zové politiky uplatňován k ovlivňování platební bilance. Ta zachycuje pla-           tební transakce domácí ekonomiky se zahraničím  v určitém kalendářním           roce – porovnává platby ze zahraničí a platby do zahraničí. 32           Součástí oblasti regulace devizového práva je tak i tvorba devizových rezerv           státu, resp. centrální banky státu. Devizové rezervy jsou cizoměnová aktiva           v majetku ČNB. V průběhu provádění devizových intervencí narostly devi-           zové  rezervy  ČNB  cca  3,5  krát.   Je  zřejmé,  že  od  ukončení  kurzového                                       33           závazku disponuje centrální banka cizoměnovými aktivy v podstatně větším           objemu, než je typické pro funkci devizových rezerv jako rezerv pro plnění           potenciálních závazků v cizích měnách.  Devizové intervence jakožto pří-                                            34           čina nárůstu devizových rezerv, tak nutně spadá dílem i do devizového práva           jakožto pod-odvětví práva finančního.            29   KOTÁB,  Petr  a  Petr  NOVOTNÝ.  In:  BAKEŠ,  Milan,  Marie  KARFÍKOVÁ,  Hana              MARKOVÁ a kol. Finanční právo. 6. upravené vyd. Praha: C. H. Beck, 2012, 505 s., s. 375.              ISBN 978-80-7400-440-7.           30   MRKÝVKA, 2004, op. cit., s. 227.           31   Srov. MRKÝVKA, 2014, op. cit., s. 87.           32   HOLMAN,  Robert.  Ekonomie.  3.  aktualizované  vyd.  Praha:  C. H. Beck,  2002,  714 s.,              s. 593. ISBN 80-7179-681-6.           33   Srov. např. MORA, Marek a Jan SCHMIDT. Správa devizových rezerv ČNB a změny              v roce 1997. In: Bankovnictví [online]. ČNB, 18. 5. 2018, s. 10. Dostupné z: https://              www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/clanky_rozhovory/media_2018/cl_18_180518_              mora_schmidt_bankovnictvi.html           34   MORA, SCHMIDT, 2018, op. cit.              18","2     DEVIZOVÉ INTERVENCE V HISTORII                   A SOUČASNOSTI                  2.1  Měnová politika – vymezení             Než se budeme zabývat historickými aspekty devizově – měnových regulací,             uveďme několik obecných poznámek, rozšiřující výklad uvedený v před-             chozí kapitole, k měnové a kurzové politice, které s pojednávanou proble-             matikou souvisí.             Podstata měnové politiky je chápána jako usměrňování měnového vývoje             za  účelem  dosažení  dlouhodobých  (strategických)  cílů  v  měnové  oblasti.             I když tyto cíle mohou v průběhu vývoje doznávat změn, v posledních letech             je tímto cílem obvykle míněna cenová stabilita – vyjádřená mírou inflace.             Tohoto cíle je dosahováno prostřednictvím nástrojů měnové politiky. Změna             množství oběživa (jeho růst či pokles) je považována za jeden z nejdůležitěj-             ších faktorů cenových změn v dlouhodobém horizontu. Tento názor je pod-             porován i teoreticky. V této souvislosti vzpomeňme kvantitativní teorii peněz             (A. Marshall, A. G. Pigou, G. Hawtrey, D. M. Robertson, zvláště je možné             uvést Irvinga Fishera a jeho transakční rovnici). Podle Fishera je důsledkem             zvýšeného množství peněz v oběhu proporcionální zvýšení cenové hladiny             a každá změna množství peněz v oběhu vyvolá i změnu cenové hladiny. 35             Z tohoto hlediska je chápána měnová politika především jako dosahování             cenové stability (strategický cíl) prostřednictvím regulace tržní úrokové míry.             Řada autorů (například Jílek)  zastává názor, že za měnovou politiku lze dnes                                     36             označovat pouze regulaci úrokových měr domácí měny příslušnou centrální             bankou za účelem dosažení strategického cíle – cenové stability. V kontextu             s tímto názorem je rozlišována expanzivní měnová politika (accomodation             monetary  policy),  která  spočívá  ve  snižování  tržní  krátkodobé  úrokové             míry. Tato politika je obvykle uplatňována v podmínkách slabé ekonomiky,             vysoké nezaměstnanosti, malých obav o inflaci apod. Naopak restriktivní             měnová  politika  (tight  monetary  policy)  představuje  zvýšení  krátkodobé             úrokové míry. Tato politika se obvykle provádí tehdy, když hrozí inflace,              35   Blíže viz kapitolu 1.1.2 Měnová politika z pohledu ekonomie.             36   JÍLEK, J. Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2014. ISBN 80-247-0769-1.                                                                            19","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            tzv. přehřátí ekonomiky, rychlý růst ekonomiky spojený se značným růstem           mezd a z něho plynoucího růstu cen atd.           V této souvislosti je možné poznamenat, že v každé malé otevřené ekono-           mice (a Česká republika patří k malým otevřeným ekonomikám) je obecně           ekonomika země v daleko větší míře ovlivňována ekonomickým vývojem           na zahraničních trzích, tj. vnějšími vlivy, než změnou domácích úrokových           měr.  Například  při  růstu  cen  komodit,  na  kterých  je  domácí  ekonomika           dovozně závislá (ropa, plyn atd.) není v silách měnové politiky tento růst           eliminovat. Totéž se týká výrazných změn v ekonomické situaci největších           obchodních partnerů české ekonomiky (Německa, Slovenska, Rakouska).           Jestliže se Německo například propadne do recese, ovlivní domácí ekono-           miku silněji než případná neutralizace těchto vlivů měnovou politikou (pro-           tipůsobení měnové politiky). Navíc vliv měnové politiky působí zprostřed-           kovaně, přes bankovní systém. Proto změna úrokových měr působí na ceny           velice pomalu a s časovým zpožděním.           Většina autorů důsledně rozlišuje měnovou a kurzovou politiku a zdůraz-           ňují, že je třeba na obě politiky pohlížet jako na primárně nezávislé politiky. 37           Proto se v další části naší úvahy spíše soustředíme na problematiku kurzové           politiky.             2.2  Kurzová politika – vymezení            V nejobecnější rovině bychom kurzovou politiku mohli vymezit jako systém           vztahů a nástrojů, jejichž prostřednictvím měnová autorita (centrální banka)           reguluje  kurz  domácí  měny  (měnový  kurz  je  cena  jedné  měny  vyjádřená           v jednotkách jiné měny). Měnový kurz (resp. jeho pokles či růst) má zpro-           středkovaný  vliv  na  řadu  národohospodářských  veličin  (na  ekonomický           růst, inflaci, zahraniční obchod, zaměstnanost atd.). Protože je problema-           tika  měnových  kurzů  poměrně  obsáhlá,  pozornost  soustředíme  zejména           na formy a vliv vybraných nástrojů kurzové politiky.           Měnový kurz v podmínkách floatingu závisí na mnoha faktorech. V dlouho-           dobém horizontu reaguje měnový kurz na vývoj platební bilance.            37   Za jistých okolností lze označit za měnovou politiku i ovlivňování měnového kurzu do-              mácí měny úrokovými sazbami a přímými cizoměnovými intervencemi pouze v případě,              že měnový kurz je zprostředkujícím a nikoliv konečným cílem měnové politiky.              20","2 Devizové intervence v historii a současnosti              V krátkodobém horizontu je silně volatilní (kolísavý) a je ovlivněn zejména             spekulativními operacemi. Protože tato volatilita nepříznivě ovlivňuje mezi-             národní obchod, snaží se někdy centrální banka stabilizovat tyto krátkodobé             výkyvy  měnového  kurzu.  Krátkodobým  ovlivňováním  měnového  kurzu             může centrální banka sledovat i jiné cíle, například posilování měnového             kurzu dané měny činí vývoz nekonkurenceschopným, vede to  k poklesu             exportu a poklesu růstu HDP.             Proto  může  centrální  banka  naopak  působit  na  oslabování  kurzu  –  tím             posílit export. Na druhé straně, slábnoucí měna ale zároveň zvyšuje ceny             importu, což může vést k dovozní inflaci.             K  těmto  měnovým  operacím  se  používají  tzv.  cizoměnové  intervence             (tj. koupě a prodeje cizí měny za domácí měnu), případně jiné operace.                2.3  Cizoměnové intervence             V ekonomickém slovníku jsou pod heslem devizové intervence  opatření,                                                                    38             jimiž centrální banka brání větším výkyvům měnového kurzu od měnové             parity  resp.  od  kurzu,  který  považuje  za  žádoucí  pro  zahraniční  operace             ekonomiky.             Cizoměnová intervence je tedy akce centrální či jiné státní instituce k ovliv-             nění měnového kurzu domácí měny vůči ostatním měnám na měnovém trhu.             V praxi to znamená, že pokud se česká koruna jeví jako příliš silná, ČNB             nakupuje eura (či jinou měnu) od obchodních bank za české koruny. Naopak             pokud se česká koruna jeví jako slabá, ČNB prodává eura (či jinou měnu)             obchodním bankám za české koruny.             Podstata této operace je velmi jednoduchá. Nákupy cizí měny ČNB za české             koruny představuje připsání určité částky cizí měny na nostro účet ČNB             a na druhé straně připsání určité odpovídající částky českých korun na clea-             ringový účet obchodní banky (která zahraniční měnu ČNB prodala) u ČNB.             Touto  operací  zároveň  roste  likvidita  bankovního  sektoru.  Aby  nedošlo             k následnému nežádoucímu ovlivnění úrokových sazeb (v důsledku nad-             měrné likvidity), musí tuto likviditu v budoucnu ČNB stáhnout.               38   HINDL,  R.,  R.  HOMAN  a  kol.  Ekonomický  slovník.  Praha:  C. H. Beck,  2003,  s.  767.                 ISBN 80-7179-819-3.                                                                            21","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            Při opačné operaci, tj. intervenci na posílení koruny, dochází k prodeji cizí           měny ČNB za české koruny. Opět dochází k odepsání příslušné částky cizí           měny z nostro účtu ČNB a zároveň odepsání příslušné částky v korunách           z clearingového účtu konkrétní obchodní banky u ČNB. Tato operace rov-           něž vede ke snížení likvidity bankovního sektoru. Měnovými intervencemi           se však nemění celkový objem peněžní zásoby v systému.             2.3.1  Příčiny cizoměnových intervencí           Hlavním důvodem cizoměnových intervencí je:             •  udržování  směnného  kurzu  v  požadovaném  pásmu  (u  pevného                měnového kurzu),             •  bránění nepřiměřené volatilitě měnového kurzu (u plovoucího měno-                vého kurzu).           Je třeba si uvědomit, že měnový kurz je výslednicí celé řady faktorů, pře-           devším těch makroekonomických. Zvláště pak stavu zahraničně obchodní           bilance,  konkurenceschopnosti  země,  její  zadluženosti,  ekonomického           růstu a dalších vlivů. Proto mají měnové intervence smysl jen tehdy, pokud           se jedná o výkyvy, nikoliv o dlouhodobý trend. Centrální banka není schopna           dlouhodobě  fixovat  měnový  kurz  prostřednictvím  měnových  intervencí,           pokud taková úroveň měnového kurzu neodpovídá ekonomickým veličinám           (zvláště těm, které mají bezprostřední vliv na měnový kurz, např. platební           bilance atd.). 39           Dlouhodobě nerovnovážný měnový kurz může ovlivnit i další makroekono-           mické veličiny – inflaci, ekonomický růst atd.           V  dobách  ekonomické  nejistoty  může  docházet  k  trvalé  volatilitě  nebo           k náhlým změnám měnového kurzu. Tyto skutečnosti mohou být důvodem,           že centrální banka může zvážit použití měnových intervencí. Intervence tak           mohou obnovit stabilitu na měnovém trhu.           Obvykle se v odborné literatuře dočteme, že vlády svůj zájem na oslabování           domácí měny zdůvodňují potřebou řešit závažné ekonomické problémy –           zejména oživit či posílit export. Z těchto důvodů mají vlády tendenci snižo-           vat domácí úrokovou míru a intervenovat na měnovém trhu koupí cizí měny           za domácí měnu (nákupy eura za koruny). Často bývá vláda pod silným tlakem            39   JÍLEK, J. Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2005, s. 609. ISBN 80-247-0769-1.              22","2 Devizové intervence v historii a současnosti              domácích exportérů. Tato snaha vychází z názoru, že oslabení domácí měny             zlevní vyvážené zboží a zdraží dovážené zboží. Toto opatření tak může být             účinným nástrojem exportu, podpory růstu HDP, zvyšování zaměstnanosti.             Na  takové  fungování  vývoje  měnových  intervencí  nepanuje  jednoznačný             názor. Řada ekonomů je k tomuto působení skeptická, tvrdí, že oslabení                                40             měny nemá na vývoj exportu takový vliv jak se všeobecně tvrdí, ale naopak             může způsobit dovozní inflaci a zhoršení dalších makroekonomických veli-             čin. Tyto vzájemné vztahy (měnového kurzu, inflace, ekonomického růstu,                41             zaměstnanosti, obchodní bilance atd.) jsou složitější a rozhodně nepůsobí             tak jednoznačně.             Hlubší analýza vyžaduje vždy tyto jevy posuzovat komplexně, ve všech vzá-             jemných souvislostech. Není sporu o tom, že reálný měnový kurz má vliv             na konkurenceschopnost vývozců. Ale má-li oslabení domácí měny být uži-             tečné, nesmí být prováděno inflací, která tento efekt neutralizuje.  Podobný                                                                    42             negativní efekt může vyvolat souběžný růst mezd. Obdobný dopad může             mít i nezodpovědná rozpočtová politika apod.             Tam, kde je výrazný podíl dovozu na HDP, zákonitě při oslabení domácí             měny dochází ke zdražení dovážených produktů, to se promítne do růstu             cenové hladiny (růstu inflace). Naopak u zemí, kde je podíl dovozu nízký,             oslabením  domácí  měny  je  růst  cenové  hladiny  dovážených  produktů             na vývoj inflace minimální.             S ohledem na to, co bylo dosud řečeno, je třeba zdůraznit, že při posuzo-             vání vlivu měnových intervencí jako regulatorního nástroje je vždy nutno             přihlédnout ke stavu ekonomického vývoje každé dané země a k vývoji jed-             notlivých makroekonomických veličin příslušné země.             Někteří  autoři uvádějí,  že  účinnost  měnové  politiky,  respektive  oslabení                          43             domácí měny, může být podpořena pružností mzdové politiky. Je tím míněna             situace,  kdy  je  měnová  regulace  (oslabení  domácí  měny)  doprovázena               40   Někteří ekonomové z názorového okruhu Institutu Václava Klause.             41   V této souvislosti se často uvádí příklad Velké Británie, jejíž měna prakticky trvale osla-                 buje od konce 2. světové války, a přesto se to v růstu konkurenceschopnosti a exportní                 výkonnosti Velké Británie výrazně neprojevilo.             42   Z těchto důvodů byla v Latinské Americe v posledních letech neúčinná většina oslabení                 domácích měn.             43   Např. JÍLEK, J. Peníze a měnová politika. Praha: Grada, 2005. ISBN 80-247-0769-1.                                                                            23","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            výraznou rozpočtovou restrikcí a tím i poklesem jmenovitého růstu mezd.           Titíž autoři zároveň dodávají, že tato situace připadá v úvahu pro mimo-           evropské  země  (zvláště  USA),  kde  je  pracovní  trh  mimořádně  pružný.           Pro evropské země je tato situace spíše výjimečná. Mzdy v Evropě jsou nepo-           hyblivé směrem dolů, navíc je tradicí indexace mezd, důchodů i sociálních           dávek podle vývoje inflace. Navíc silné odborové centrály (např. ve Francii,           Německu aj.) by nepřipustily pokles mezd. Proto je použití měnových inter-           vencí v těchto makroekonomických podmínkách limitováno.            2.3.2  Efektivnost intervencí            V diskusi o účinnosti cizoměnových intervencí, tj. zda je možné skutečně           ovlivnit měnový kurz, je možno opakovaně zdůraznit, že to možné v zásadě           je, a to při splnění několika podmínek.           Praxe  zcela  jednoznačně  ukazuje,  že  cizoměnové  intervence  mohou  být           úspěšné  při  překonávání  krátkodobých  fluktuací,  a  to  za  předpokladu,           že jsou v souladu s vývojem na trhu, tj. nejdou proti trendu na trhu. Z toho           plyne, že použití tohoto nástroje je spíše krátkodobé. 44           Účinnost měnových intervencí je rovněž závislá na objemu a délce inter-           venčních zásahů. Má-li mít měnová intervence vliv na kurz jedné měny, musí           dojít k velké změně v relativní nabídce této měny (např. má-li dojít ke změně           kurzu čs. koruny – k jejímu poklesu je nutné na trh vstoupit s velkým množ-           stvím korunové měny). Z toho plyne, že je nutné (pokud má být měnová           intervence úspěšná) mít k dispozici značné rezervy k její realizaci. Obecně           se má za to, že prostředky disponibilní k měnové intervenci jsou vzhledem           k velikosti trhu příliš malé. Z těchto důvodů se převážná část autorů zabý-           vajících se touto problematikou kloní k názoru, že měnové intervence jsou           neefektivní a v podstatě zbytečné.           V této souvislosti je někdy zmiňován prof. Milton Friedman. V padesá-                                                                45           tých  letech  minulého  století  stanovil  test  efektivní  a  stabilizující  měnové           intervence.  Kritériem  byl  dosažený  zisk.  Friedman  konstatoval,  že  cent-           rální banka by se při stabilizaci měnového kurzu měla chovat stejně jako            44   Na tomto místě je třeba zdůraznit, že samotné fluktuace mohou působit ve směru vývo-              jového trendu i proti směru tohoto trendu.           45   Prof. Milton Friedman (1912–2006), nositel Nobelovy ceny za ekonomii, předseda rady              ekonomických poradců za prezidenta USA Ronalda Regana.              24","2 Devizové intervence v historii a současnosti              „racionální“ spekulant. Měla by kupovat cizí měnu, když je relativně laciná.             Naopak prodávat měnu, když je relativně drahá. Mnohé studie konstatují,             že měnové intervence centrálních bank jsou ve shodě s Friedmanovým tes-             tem obvykle ziskové.                2.4  Historické aspekty cizoměnových intervencí               2.4.1  Obecně             V této části bychom chtěli uvést některé příklady měnové politiky v průběhu             historického vývoje, která měla za cíl ovlivnit kurzovou úroveň české koruny.             Úvodem několik poznámek:                •  V  malém  historickém  exkurzu  do  této  problematiky  se  omezíme                   spíše na Československou republiku (i když nevylučujeme, že tam,                   kde to bude vhodné a účelné, zmíníme krátce i mezinárodní kontext.                •  Nechceme se při výběru historické materie svazovat současnou teorií                   jen na „přísně“ definované měnové intervence. Chceme zde připo-                   menout i některé další operace měnových orgánů , které měly za cíl                                                             46                   ovlivnit úroveň měnového kurzu – jeho změnu či stabilitu a jeho pro-                   střednictvím ovlivnit ekonomický vývoj v Československu.                •  Nečiníme  si  nárok  na  úplnost.  Jde  spíše  o  mozaiku  příkladů,  kde                   chceme ukázat, jak měnová autorita použila regulatorního měnového                   nástroje s cílem dosáhnout žádoucího ekonomického vývoje. Rovněž                   stručně  zhodnotíme  dosažené  výsledky.  Hovoříme-li  o  měnových                   intervencích, obvykle se má automaticky na mysli, že je provádí nej-                   vyšší měnová autorita v zemi – a tou je centrální banka (v českých                   podmínkách Česká národní banka). V případě vzniku Československé                   republiky tomu tak nebylo. A protože se jedná o neobyčejně zajímavou                   a poměrně málo známou historii, která byla vynucena mimořádnými                   okolnostmi, je vhodné je zde připomenout. Je to zároveň příklad, jak                   je reálné formování konkrétní měnové politiky mimořádně obtížné,                   vyžadující řadu nestandardních postupů, pro něž ekonomická teorie                   nenabízí řešení.                46   Připomínáme, že měnovou problematikou po vzniku Československé republiky se za-                 býval Bankovní úřad Ministerstva financí. Teprve v roce 1926 vzniká Národní banka                 Československá jako centrální banka československého státu a začíná plnit funkci mě-                 nové autority země. Prvním guvernérem NBČ byl jmenován Dr. Vilém Pospíšil.                                                                            25","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            Vznik  Československé  republiky  přinesl  nově  vzniklému  státu  řadu  pro-           blémů,  které  vyžadovaly  neodkladné  řešení.  Jedním  z  nejnaléhavějších           problémů  bylo  provedení  měnové  odluky  od  rakousko-uherské  měny.           Nezodpovědná  emisní  politika  Rakousko-Uherské  centrální  banky  vedla           ke stále se zrychlující hyperinflaci . Tím pozbyly původní úvahy o dočasné                                       47           měnové unii s Rakousko-Uherskem na významu. Potřeba provedení oka-           mžité měnové reformy byla tak naléhavá, že hledání systémového institu-           cionálního řešení měnové problematiky v podobě založení centrální banky           nutně ustoupilo do pozadí. Bylo nutné přistoupit k rychlému prozatímnímu           řešení. Tímto řešením bylo zřízení Bankovního úřadu ministerstva financí           (v březnu 1919), jež byl pověřen správou nové měny.           O rychlosti a naléhavosti tohoto nouzového řešení svědčí i to, že tento úřad nebyl           zřízen zákonem, ale pouze vládním nařízením (z 6. března 1919 č. 119/1919 Sb.           o úpravě poměru k Rakousko-uherské bance). V tomto dokumentu se mimo           jiné uvádí v paragrafu 3: „ministerstvo financí až do další zákonné úpravy bude obsta-           rávat funkce státní centrální banky“. V následujícím paragramu je řečeno: „K odbor-           nému obstarávání této funkce zřizuje ministerstvo financí Bankovní úřad ministerstva financí,           o jehož správu budou se dělit jednak Bankovní výbor při ministerstvu financí za předsednictví           ministra financí nebo jeho zástupce a jednak odborné úřednické vedení.“            Bylo zřejmé, že se jednalo o řešení ne zcela legislativně vyhovující, a proto bylo           dodatečně upraveno zákonem. Jednalo se o měnový zákon z 10. dubna 1919           (č. 187/1919 Sb.), kterým byla zavedena „koruna československá“. Zároveň           obsahoval pro ministra financí zmocnění ke všem úkonům, které de facto           prováděl doposud na základě pouhého nařízení.           Jednalo se o zmocnění např. ke správě státního dluhu, pečovat o oběh pla-           tidel,  zmocňoval  ho  k  jednáním  s  Rakousko-uherskou  bankou,  aby  plnil           všechny funkce státní cedulové banky, aby k tomu účelu zřídil bankovní úřad           a další zmocnění.           K  jeho  vzniku  bylo  vydáno  další  vládní  nařízení  z  12.  května  1919           (č. 246/1919 Sb.), kterým byla určena organizace, funkce a statut Bankovního           úřadu ministerstva financí. Úřad zahájil svoji činnost 11. 3. 1919 a ukončil           svou činnost 31. 3. 1926 (kdy vznikla Národní banka československá).            47   Množství  oběživa  v  roce  1914  představovalo  2,6 mld.  K,  v  roce  1918  (v  listopadu)              36 mld. K a v lednu 1919 již 52 mld. K.              26","2 Devizové intervence v historii a současnosti              Pro zajímavost uvádíme, že bankovní výbor měl deset členů, které jmenoval             ministr financí z řad odborníků peněžní a měnové teorie a praxe. Členství             v bankovním výboru byla čestná funkce. Předsedal mu ministr financí nebo             jeho zástupce. Náplní bankovního výboru bylo formování měnové politiky,             kterou realizoval Bankovní úřad. Bankovní výbor se zpravidla scházel pravi-             delně nejméně každý měsíc.              I když původní představy nepočítaly s dlouhodobou existencí tohoto řešení,             složitosti  a  těžkosti  měnové  politiky  po  vzniku  československého  státu             si vynutily ponechat toto institucionální uspořádání až do roku 1926, kdy             se přistoupilo ke koncepčnímu řešení založením samostatné nezávislé cen-             trální banky. O složitosti tohoto období též svědčí i počet rychle se střída-             jících ministrů financí od roku 1919 do roku 1926. Celkem se za sedm let             vystřídalo ve funkci ministra financí devět osobností.              2.4.2  Vznik československé devizové ústředny             Veškeré  devizové  transakce  po  vzniku  Československé  republiky  v  roce             1918 na území našeho státu prováděla Rakousko-uherská cedulová banka             se svými filiálkami na území ČR. Vzhledem k oprávněné obavě, že devizy             získané z  exportu  československého  zboží  nebudou použity pro  potřeby             československého  státu,  ale  budou  těmito  filiálkami  na  základě  nařízení             vídeňské centrály deponovány zpět do Vídně, bylo nutno podniknout rázná             protiopatření.             Již v lednu 1919 ministr financí dr. Rašín navrhl, aby byl devizovými ope-             racemi  pověřen  nezávislý,  nevýdělečný  peněžní  ústav.  Volba  připadla             na  nedávno  založenou  Pražskou  zúčtovací  banku.  Banka  byla  akciovou             společností, jejími akcionáři byly všechny přední československé banky. Dle             stanov měla usnadňovat oběh tuzemských platidel a usnadňovat vyrovná-             vání závazků splatných v hotovosti. Ve stanovách bylo rovněž zdůrazněno,             že není výdělečným bankovním ústavem.             Nařízením č. 47 Sb. ze dne 30. ledna 1919 byla banka pověřena vedením             Československé devizové ústředny.                                                                                  27","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            Pražská  zúčtovací  banka  byla  o  tomto  zařízení  zpravena  přípisem  již           3. února 1919. Z tohoto přípisu uvádíme nejzajímavější pasáže, které ilu-           strují fungování devizové ústředny. A Rašín v dokumentu píše:            „Ve smyslu nařízení ze dne 30. ledna 1919 č. 47 Sb. Vás pověřuji zřízením a vede-            ním Československé devizové ústředny.            Souhlasím s Vaším návrhem, aby za členy byli povoláni členové staré rakouské devi-            zové ústředny, kteří mají pracoviště na území československého státu.            Podotýkám, aby u posuzování žádostí o přidělení cizích valut u Československé devizové            ústředny bylo přihlédnuto k celkovým národohospodářským potřebám Československé            republiky.  A  zároveň  řešení  těchto  otázek  bylo  koordinováno  s  Československou            vývozní a dovozní komisí.            Výkonný výbor Československé devizové ústředny se bude skládat z pěti členů – z jed-            noho komisaře ministerstva financí, jednoho zástupce Pražské zúčtovací banky, jednoho            zástupce Československé vývozní a dovozní komise a dvou zástupců ostatních členů.            Nařizuji  všem  obchodním  filiálkám  vídeňských  bank,  které  se  nachází  na  území            Československa,  aby  ihned  nahlásily  Československé  devizové  ústředně  veškeré  své            valutové účty, které mají se svými centrálami.            Souhlasím, aby zisk plynoucí z obchodů Československé devizové ústředny po srážce            výloh byl rozdělen v poměru ¾ čistého zisku připadly státu a ¼ Pražské zúčtovací            bance.            Část zisku připadající státu bude tvořit reservní valutový fond, z jehož prostředků            se budou hradit eventuální ztráty.            Tento fond zatím ponechávám ve správě Vaší banky a žádám Vás, abyste se postarali            o náležité zúročení jeho prostředků.            Reservnímu valutovému fondu připadne také část manipulačních poplatků vybíraných            Československé dovozní a vývozní komisí.            Československá vývozní a dovozní komise se vyzývá, aby veškerá u ní složená cizozem-            ská platidla za vyvezené zboží ihned odevzdala Pražské zúčtovací bance a ta je pře-            dala Československé devizové komisi.            Případné ztráty, které vzniknou z obchodování Československé devizové ústředny nese            stát.“                      28","2 Devizové intervence v historii a současnosti              Zajímavý  byl  mechanismus  obchodování  a  stanovení  měnového  kurzu.             Způsob obchodování i určování měnového kurzu byl upraven v jednacím             řádu Československé devizové ústředny. V jednacím řádu bylo řečeno:               „Za  účelem  zajištění  denního  salda  se  budou  scházet  denně  v  určitou  hodinu               u Československé devizové ústředny devizoví disponenti všech pražských členů a nahlásí               potřebu deviz. Mimopražští tuto potřebu nahlásí písemně. Výbor určuje kurz peněž               i jednotlivých zahraničních platidel denně (týká se to obchodů zprostředkovaných devi-               zovou ústřednou).“             Zúčtování obchodů mezi jednotlivými členy ústředny probíhalo bez provize             podle středního kurzu v den ohlášení obchodu devizové ústředně. V ostat-             ních obchodech s cizozemskými platidly zaúčtují si členové nejvýše denní             kurz a připočtou, respektive odečtou provizi. Stanovené měnové kurzy platí             pro všechny obchody provedené devizovou ústřednou toho dne.             Případné  denní  přebytky  jednotlivých  cizozemských  platidel  převezme             Československá devizová ústředna za střední kurs vyhlášený toho dne.              Není bez zajímavosti, že devizová ústředna měla poměrně značné kontrolní             pravomoci. Výbor devizové ústředny mohl rozhodovat, zda bude potřeba             valut jednotlivých žadatelů uspokojena s ohledem na účel, k němuž jsou             cizozemská  platidla  požadována.  Pokud  výbor  naznal,  že  je  účel  použití             v  rozporu  s  národohospodářskými  potřebami,  mohl  žádost  zamítnout.             „odmítnutý žadatel se mohl odvolat ke správě Československé devizové ústředny a její             rozhodnutí bylo konečné.“             Neméně  zajímavý  byl  bod  jednacího  řádu,  ukládající  členům  devi-             zové ústředny zákaz nákupu či prodeje deviz do zahraničí za korunovou             měnu.  Porušení  tohoto  zákona  bylo  sankcionováno  (od  peněžité  pokuty             až po ukončení členství v devizové ústředně).              Ve  výkonném  výboru  zastupovaly  ostatní  členy  největší  československé             banky – Živnostenská banka, Agrární banka, Česká průmyslová banka, Česká             banka Union, Pražská úvěrová a Moravská průmyslová a agrární banka.             Činnost devizové ústředny byla zahájena 25. února 1919. Úkolem devizové             ústředny bylo, aby závazky našich dovozců (hlavně za suroviny a poloto-             vary) mohly být včas proplaceny a dále hradit další státní závazky. Vývoz             se v podstatě prováděl platbou za hotové – americké dolary, libry, holandské                                                                              29","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            zlaté, švýcarské a francouzské franky. Při vývozu do nástupnických států           Rakouska-Uherska (Rakouska, Maďarska, Jugoslávie, Polska) byly povoleny           platby v korunách. U dovozu se přidělování deviz dělo na základě národo-           hospodářských priorit a ty se pod tlakem poválečných událostí rychle měnily.           Devizová ústředna prakticky po celou dobu svého trvání zápasila s nedo-           statkem deviz. Stát to řešil tak, že získané valuty (z nákupů, které prováděly           cizinci v Československu) odváděli kurýři devizové ústředny na devizovou           burzu(ve švýcarském Curychu), kde byly za ně nakupovány potřebné devizy.            Jak uvádí tehdejší pracovník ministerstva financí K. Leopold , nebylo žád-                                                              48           nou zvláštností, že se za ozbrojeného doprovodu vezly valuty v hodnotě           až 100 miliónů Kč. Tyto obchody nebyly bez rizika.            Zvláštní kapitolu tvořil nákup valut od vracejících se legionářů a běženců,           kteří často přiváželi cizí měnu, pro niž nebylo uplatnění – carské rubly, různé           čínské, japonské a indické peníze.           Působit na kurz československé koruny mohla devizová ústředna jen v ome-           zeném měřítku, protože jí scházela potřebná zásoba deviz. Další příčinou           nedostatku deviz byla skutečnost, že značná část bank a bankovních filiálek           měla své centrály mimo území Československa, rovněž velká část průmy-           slových podniků měla své ústředny v zahraničí (zejména ve Vídni), takže           zachycení  zahraniční  měny  z  jejich  obchodních  a  podnikatelských  aktivit           bylo značně ztíženo.           Tento problém stát v pozdějších letech řešil vydáním tzv. nostrifikačního           zákona , který  nařizoval  všem  podnikatelským  subjektům,  pokud  chtěli                49           podnikat za území Československa a měli své sídlo mimo republiku, povin-           nost přenést své sídlo na československé území.           V prvních letech vzniku Československé republiky byly kurzové pohyby čes-           koslovenské koruny velmi kolísavé, zpravidla směrem dolů.           Po odtržení čs. koruny od společné rakousko-uherské měny v březnu 1919 byl           kurs švýcarského franku (za 100 Kč bylo 30 franků, přechodně až 34,25 Fr)           poměrně vysoký. Poté postupně klesal až na nejnižší úroveň – v únoru 1920            48   LEOPOLD, K. Vzpomínky z prvých dob ministerstva financí. Praha, 1928.           49   Tzv. nostrifikační zákon, oficiálně Zákon o podnicích, které mají sídlo mimo území čes-              koslovenského státu č. 12/1920 Sb. Nařízení tohoto zákona se mělo uplatnit do deseti              let od jeho vyd. Celkem se to týkalo 256 podniků.              30","2 Devizové intervence v historii a současnosti              až na 5 franků za 100 korun, až se posléze ustálil v době, kdy končila působ-             nost devizové ústředny na 8,5 franku za 100 Kč.                                 50             Největší problémy s kurzem koruny se projevovaly v průběhu roku 1919, kdy             německé banky vrhaly na devizové trhy v Curychu velké objemy čs. měny.             V této době také nejvíce čs. devizová ústředna na těchto trzích intervenovala             ve prospěch koruny. Masivně nakupovala (stahovala) čs. koruny za německé             marky. Jak uvádějí pamětníci, přes všechny obtíže a trvalý nedostatek deviz             nikdy nedošlo k tomu, že by v některém odvětví nastala kalamitní situace.             Jak vzpomíná tehdejší přednosta odboru ministerstva financí K. Leopold,                                                                            51             potýkala se devizová ústředna v době kolísání měnového kurzu se spekula-             tivním chováním československých firem.             Jakmile  kurz  deviz  stoupal,  přestali  exportéři  odvádět  získané  valuty             a naopak importéři žádali zvýšené příděly deviz. Když se kurz ustálil, odvo-             lávali importéři své požadavky na příděl a exportéři naopak zabukovali devi-             zovou ústřednu velkou nabídkou deviz, že je ani ústředna nebyla schopna             hospodárně využít. Opačné chování exportéři a importéři uplatňovali při             poklesu kurzu. Jakmile kurz klesal, dožadovali se exportéři odkupu valuty             na kurz předchozího dne (na vyšší kurz) a importéři naopak vyčkávali s kou-             pěmi deviz na výhodnější nižší kurz.             Autor dodává, že přes značný objem obchodů, samotných soudních sporů             bylo málo a většina jich končila smírem nebo příznivě pro devizovou ústřednu.             Devizová ústředna se rovněž zúčastňovala intervenčních nákupů, prodejů             či půjčky národní svobody, která byla obchodována na pražské burze dle             dispozic ministerstva financí.             Snad  úplně  na  závěr  k  aktivitám  devizové  ústředny  uveďme  jeden  zají-             mavý  případ  získání  deviz,  konkrétně  francouzských  franků.  Na  pod-             zim roku 1919 pociťovala vláda akutní nedostatek francouzských franků,             zejména  pro  potřeby  zajištění  fungování  zastupitelských  úřadů  v  zahra-             ničí.  Bylo  dohodnuto,  že  potřebné  francouzské  franky  budou  získány             odprodejem  akcií  Škodových  závodů  francouzskému  zbrojařskému  kon-             cernu Schneider-Creusot. Za tímto účelem bylo ve dvou emisích vydáno             na podzim 1919 celkem 72 mil. akcií, které koncern odkoupil za 15 135 135              50   Činnost devizové ústředny byla ukončena 21. dubna 1920.             51   LEOPOLD, K. Vzpomínky z prvých dob ministerstva financí. Praha, 1928.                                                                           31","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            francouzských franků. Na transakci se podílela devizová ústředna. Devizová           ústředna ukončila svoji činnost dne 21. dubna 1920.           Po ukončení činnosti devizové ústředny převzal všechny funkce Bankovní           úřad ministerstva financí, který vykonával prakticky všechny funkce, které           zpravidla vykonává emisní banka. Prováděl měnovou politiku včetně emise           peněz eskontem obchodních směnek a operacemi s cennými papíry, přijí-           mal vklady bank na žirové účty, kupoval a prodával zlato, spravoval zlatou           devizovou rezervu, řídil devizové hospodářství včetně určování směnového           kurzu  atd.  Byl  to  právně  i  fakticky  orgán  ministerstva  financí.  Následný           vývoj potvrdil, že zřízení Bankovního úřadu a jeho politika se plně osvědčil           a splnil v tehdejších složitých podmínkách poslání, které se očekávalo. Bylo           však zřejmé, že jde o přechodné řešení a správa měny musí být svěřena insti-           tuci co nejméně závislé na vládě – tj. samostatné nezávislé centrální bance.            2.4.3  Založení Národní banky československé           V polovině dvacátých let se podařilo stabilizovat makroekonomické uka-           zatele. Podařilo se udržet stabilní kurz koruny , cenová hladina byla sta-                                                   52           bilní.  Do  rovnováhy  se  dostaly  i  vládní  finance.  Obchodní  bilance  byla           aktivní s průměrným ročním přebytkem 1,7 mld. Kč. Ekonomika vystoupila           do období relativní prosperity. Tato příznivá hospodářská situace vytvořila           vhodné podmínky pro založení centrální banky – Národní banky českoslo-           venské. Proces jejího vzniku byl poměrně složitý. Po dlouhých diskusích           o konečné podobě byla zvolena podoba akciové společnosti. Konečnou                           53           podobu  dostala  již  přijetím  zákona  ze  14.  dubna  1920,  č.  347/1920  Sb.,           zákon  o  akciové  bance  cedulové.  Měl  142  paragrafů,  podrobně  určoval           zásady emise bankovek, pravidla krytí jejich emise. Obsahoval stanovy, jed-           nací řád, podobu státního dozoru, pravidla obchodů banky a mnohé jiné.           Zákon byl sice přijat, ale k jejímu založení nedošlo.           Vláda byla zmocněna ke zřízení banky, až k tomu budou vytvořeny „vhodné“           hospodářské předpoklady. Co tím bylo míněno, vysvětlil ministr Alois Rašín           podrobně ve své práci Finanční a hospodářská politika Československa. 54            52   LEOPOLD, K. Vzpomínky z prvých dob ministerstva financí. Praha, 1928.           53   Kurz koruny od r. 1925 se až do velké hospodářské krize pohyboval v rozmezí 2,90–2,03              dolaru za 100 Kč na burze v New Yorku.           54   Diskuse se vedla zvláště o formální podobě banky – zda bude státní nebo autonomní              akciová společnost. Každá forma měla i výhody i nevýhody.              32","2 Devizové intervence v historii a současnosti              23.  dubna  1925,  zákon  č.  102/1925  Sb.  byla  přijata  novela  bankovního             zákona a poté vyhláška ministerstva financí z 1. dubna 1926 (č. 86/1926 Sb.).             Národní banka československá fakticky zahájila činnost k 1. dubnu 1926.             Prvním guvernérem se stal JUDr. Vilém Pospíšil, dosavadní vrchní Městské             spořitelny v Praze. Do funkce ho uvedl tehdejší ministr financí prof. Karel             Engliš. Národní banka československá byla akciovou společností s kapitá-             lem 12 miliónů dolarů.  Akcie banky byly od března 1927 kotovány na praž-                                55             ské burze.             Vedoucím orgánem byla bankovní rada, v jejím čele stál guvernér. Bankovní             rada měla devět členů. Banka byla členěna kromě hlavního ústředí na filiálky             (celkem  34  filiálek  ve  větších  městech)  a  pobočky  (celkem  134  poboček             v menších městech).             Guvernér  se  nezúčastňoval  jednání  vlády  ani  zprávy  o  činnosti  banky             se  nepodávaly  Poslanecké  sněmovně  ani  Senátu.  Do  výlučné  pravomoci             banky patřilo provádění peněžní a kurzové politiky.             Vládě i Národnímu shromáždění bylo ze zákona vyhrazeno určovat zlatý obsah             koruny, pravidla zlatého krytí a normy devizové vázanosti. Národní banka kromě             běžných funkcí spojených s emisní bankou měla pečovat o udržení poměru             koruny k plnohodnotným cizím měnám na úrovni posledních dvou let. Dále             byla pověřena řízením devizového hospodářství v dobách devizové regulace.               2.4.4  Měnová politika Československé národní banky             Emisní politika NBČ byla zvláště ve 30. letech ovlivněna teoretickými názory             Karla Engliše. Pojetí emisních funkcí vycházelo z názoru, že banka musí                         56             dbát  na  to,  aby  svým  úvěrem  pro  obchodní  banky  nastavovala  peněžní             oběh, jehož základem je tvorba depozit. Takový emisní úvěr má usnadňovat             oběh zboží, nikoliv přímo výrobu. Rozhodujícím nástrojem emisní politiky             ve 30. letech se stala diskontní politika. Samotná diskontní sazba tak tvořila                                                                   57             hráz pro úvěrové požadavky komerčních bank a pro úvěrovou peněžní emisi.             55   RAŠÍN, A. Finanční a hospodářská politika Československa do konce roku 1921. Praha, 1922, s. 84.             56   Základní kapitál 12 miliónů zlatých dolarů byl rozdělen na 120 tisíc akcií po 100 zla-                 tých  dolarech,  znějící  na  jméno.  V  roce  1929,  po  zavedení  zlaté  československé  ko-                 runy, byla tato jistina přepočtena na 405 mil. Kč a nominální hodnota akcie vyčíslena                 na 3 375 Kč dle kurzu dolaru 33,75 Kč za jeden dolar.             57   Prof. Karel Engliš byl mezi dvěma válkami celkem šestkrát ministrem financí a od roku                 1934 do roku 1939 guvernérem NBČ.                                                                            33","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            Zajímavý je postoj vedení NBČ ke snaze ministerstva financí spojit čs. korunu           se zlatem. NBČ za vedení guvernéra dr. Pospíšila tyto snahy podporovala,           přestože mnozí národohospodáři byli ke spojení národní měny se zlatem           skeptičtí.  Hlavním  protiargumentem  byla  značná  kolísavost  ceny  zlata           na světových trzích. Na vzdory těmto námitkám se zavedení zlaté českoslo-           venské koruny prosadilo. Opatřením Stálého výboru Národního shromáž-           dění ze 7. listopadu 1929 (č. 166/1929 Sb.) bylo stanoveno v paragrafu 1:              1926       1928      1930       1932       1934      1936             5,92 %      5 %      4,45 %     5,15 %     3,50 %     3,0 %              Zdroj: Opatření Stálého výboru Národního shromáždění ze 7. listopadu 1929             (č. 166/1929 Sb.)            „Koruna československá (Kč) jako dosavadní jednotka měny Republiky Československé           jest hodnotou rovna 44,58 miligramu zlata“.           Bance bylo uloženo udržovat kurz koruny místo k dolaru ke zlaté paritě.           Koruna se tak stala měnou zlaté devizy. K zavedení přímé volné konvertibi-           lity bankovek za zlato však nikdy nedošlo.            2.4.5  Měnový kurz a devizové hospodářství           Od vzniku samostatné československé měny v roce 1919 podléhalo devi-           zové  hospodářství  regulaci.  Nejdříve  prostřednictvím  Československé           devizové ústředny, po jejím zrušení převzal tuto roli Bankovní úřad minis-           terstva financí a od roku 1926 Národní banka československá.           Klíčovou  orientací  pro  kurzovou  politiku  byl  vývoj  na  devizové  burze           v Curychu. Národní banka vstupovala na devizový trh pouze prostřednic-           tvím devizových intervencí – nákupem a prodejem deviz. Devizová regulace           se prosazovala velmi silně v prvních poválečných letech. Období konjunk-           tury v letech 1925–1930 umožnilo uvolnění devizové regulace, došlo téměř           k úplné liberalizaci – pouze s některými omezeními (kvantitativními restrik-           cemi) . Tato situace trvala jen do roku 1931, kdy se naplno projevily účinky               58           hospodářské krize v Československu.              58   Např.  získávání  úvěrů  v  zahraniční  nad  10 mil.  v  čs.  korunách  a  poskytování  úvěrů              do zahraničí nad 50 mil. v korunách bylo vázáno na souhlas NBČ.              34","2 Devizové intervence v historii a současnosti               2.4.6  Hospodářská krize v Československu             Hospodářská krize si vynutila obnovu devizových regulativních opatření.             Byl obnoven režim devizové vázanosti (vládním nařízením č. 152/1931 Sb.).             Centrální banka používala tato opatření:                •  zavedla povinné odvody získaných deviz Národní bance;                •  počátkem roku 1932 nově zřízená devizová komise při ministerstvu                   financí rozhodovala, na které dovážené produkty smí Národní banka                   přidělovat devizy;                •  byl  vyhlášen  zákaz  vývozu  československých  bankovek  a  mincí                   (od listopadu 1935);                •  byl  vyhlášen  zákaz  přijímat  úhrady  československých  pohledávek                   z ciziny v československých bankovkách a mincích;                •  byla zavedena povinná nabídka cizích platidel, drahých kovů a zahra-                   ničních  cenných  papírů  jako  významný  zdroj  devizových  rezerv                   Národní banky;                •  povinné  hlášení  a  nabídka  pohledávek  vázaných  v  cizině  (obtížně                   vymahatelných). Národní banka tyto závazky využívala při sjednávání                   různých platebních a úvěrových smluv;                •  postupně  se  začal  uplatňovat  clearingový  platební  styk,  zvláště                   se zeměmi, které se staly insolventními (např. Rumunskem, Maďarskem,                   Řeckem, Německem, Rakouskem, Tureckem a dalšími zeměmi).             V  době  přísné  regulace  devizového  hospodářství  se  tak  veškerá  nabídka             a poptávka soustředila u Národní banky. Banka svoji aktivitu v obchodování             s devizami omezila pouze na obchod s komerčními bankami. Obchodování             s devizami pro ostatní soukromé subjekty se provádělo přes obchodní banky.               2.4.7  Teoretická podstata měnové politiky                     v Československu v letech 1918–1938             V měnové politice meziválečného Československa se v podstatě střetávaly tři             koncepční přístupy. Z počátku vzniku a formování československého státu             byla měnová politika pod ideovým vlivem Aloise Rašína. Hlavní Rašínovou             myšlenkou bylo zhodnocování československé koruny tvrdou deflační poli-             tikou, která byla nastartována již radikální měnovou reformou v roce 1919.             Není cílem této publikace podrobně hodnotit cíle, průběh a výsledky měnové             reformy. Protože však s popisovanou problematikou úzce souvisí, omezme                                                                             35","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            se  stručně  na  konstatování,  že  razantní  reforma  uchránila  Československo           před hyperinflací, která zachvátila všechny okolní státy, zvláště Německo. Rašín           pokračoval v deflační politice i po provedení měnové reformy. Rovněž byl           zastáncem navázání československé koruny na zlato a zařadit ji tak do bloku           zemí zlatého standartu. V tomto smyslu inicioval založení zlaté rezervy repub-           liky . Toto pojetí mělo své zastánce i kritiky. Mezi ty, kteří toto pojetí odmítali,             59           patřil prof. Karel Engliš. V Rašínově deflační politice byla spatřována hlavní           příčina krizové situace, zvláště exportních odvětví. Odtud se problémy přená-           šely do dalších odvětví průmyslu. Deflační politika tlumila investice a celkově           její negativní vliv na ekonomiku byl větší než přínos ze silné koruny.           Proto prof. Engliš (koncepce prof. Engliše představovala druhý názorový           proud) zvláště ve funkci guvernéra Národní banky uplatňoval stabilizační           politiku,  byl  zastáncem  neutrality  peněz.  Domníval  se,  že  měnová  poli-           tika by měla více rezonovat s potřebami národního hospodářství – spojení           koruny se zlatem odmítal vzhledem ke skutečnosti, že zlato na světových           trzích silně kolísalo a tím by ohrozilo stabilitu československé koruny.           Zajímavým,  nicméně  okrajovým  (spíše  opozičním)  třetím  proudem  byly           teoretické koncepty, které vycházely z keynesiánské ekonomické teorie, byly           názory  Josefa  Macka,  Jaroslava  Nebesáře a  některých  dalších  představi-                                               60           telů. Zastávali názor, že měnová politika by měla hrát aktivní roli a přispívat           k podpoře národohospodářských aktivit (např. k podpoře ekonomického           růstu,  snižování  nezaměstnanosti  atd.).  Zlatou  měnu  zcela  jednoznačně           odmítli. Například Macek ve své práci přímo napsal, že je sociálním zlem.                                           61           V duchu šířících se Keynesových myšlenek, které hledaly lék na hospodář-           skou krizi, bylo navrhováno, aby centrální banka svou emisní politikou napo-           máhala překonávat tíživou hospodářskou situaci.           Aby  uvolnila  svoji  měnovou  politiku  a  například  operacemi  na  volném           trhu vytvářela vyšší peněžní nabídku, která oživí investiční aktivitu a tím           i výrobu. Možno konstatovat, že keynesiánské názory v hospodářské politice           Československa třicátých let nenašly větší uplatnění.              59   V roce 1935 měla Národní banka ve zlaté rezervě 99,97 tun zlata.           60   Jaroslav Nebesář byl po druhé světové válce (v roce 1945) pověřen dočasnou správou              Národní banky československé. V roce 1948 byl jmenován guvernérem NBČ.           61   MACEK, J. Práce, peníze a politika. Praha, 1932, s. 146.              36","2 Devizové intervence v historii a současnosti               2.4.8  Měnová politika Československa za hospodářské krize             Hospodářská  krize  ve  třicátých  letech  zasáhla  i  Československo.  Příčiny             jejího  vzniku  jsou  dodnes  předmětem  odborných  diskusí.  Je  nesporným             faktem, že krize postihla všechny země jejíž měny byly navázány na zlato.             Prakticky se jednalo o krizi zlatého standartu. Zhodnocování těchto měn             se projevovalo deflačním tlakem na cenové hladiny a na devizové kurzy.             Tyto  vlivy  se  zřetězily  do  deflačního  vývoje  světové  ekonomiky,  který             postihl i Československo. Rovněž názory na řešení tíživé hospodářské situ-                                   62             ace nebyly jednotné. Nakonec vláda prosadila stanovisko, které navrhoval             Engliš, tzv. devalvační řešení. Snížil zlatý obsah koruny úměrně k jejímu zne-             hodnocení. Cílem bylo, aby se kupní síla koruny dostala do souladu s kupní             silou zlata a vyhnout se dlouhému procesu adaptace ostatních ekonomic-             kých veličin (zisky, mzdy, ceny, rozpočet atd.).             Nově  jmenovaný  guvernér  NBČ  prof.  K.  Engliš  (1935–1939)  provedl             první devalvaci v únoru 1934. Byl snížen zlatý obsah koruny o šestinu –             na 37,15 mg (zákon č. 25/1934 Sb.). Druhá devalvace proběhla v říjnu 1936,             kdy byl zlatý obsah snížen opět o šestinu – na 31,21 mg v koruně. 63               2.4.9  Čechy a Morava jako součást německého                     hospodářského prostoru             Uveďme základní fakta: Mnichovskou dohodou fakticky končí samostatné             Československo. Jeho parcelace proběhla v několika etapách. Po odstou-             pení Sudet Německu se se svými územními požadavky přihlásily Maďarsko             a Polsko. Slovensko po dílčí autonomii 14. března 1939 vyhlašuje samo-             statný Slovenský stát.             Následující  den  je  obsazen  zbytek  Československa  německou  armá-             dou.  16.  března  je  výnosem  zřízen  Protektorát  Čechy  a  Morava  (Zákon             č. 75/1939 Sb.). Hovořit proto o nějaké nezávislé měnové politice je zcela             bezpředmětné. Konec konců v článku 10 Zákona č. 75/1939 Sb. o zřízení              62   Průmyslová výroba v Československu klesla o 34 %, export o 62 %, nezaměstnanost                 dosahovala 677 tisíc. Krize rovněž postihla většinu bank atd. Pokles cenové hladiny byl                 z indexu 100 v roce 1929 na 74 v roce 1934.             63   Velmi podrobně o důvodech první devalvace pojednává publikace Devalvace českoslo-                 venské koruny vydaná Národní bankou československou v únoru 1934. Publikace ob-                 sahuje i doslovný projev guvernéra NBČ prof. Engliše na valné hromadě banky konané                 28. února 1934.                                                                            37","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            protektorátu se jasně konstatuje: „Základním platidlem vedle říšské marky jest           až na další koruna. Poměr obou měn navzájem určí říšská vláda.“           Ve vládním nařízení z 22. března 1939 byl poměr stanoven, jedna říšská           marka se rovnala deseti korunám. Samotná Národní banka 31. března 1939           změnila název na Národní banka pro Čechy a Moravu a byla zcela podřízena           Říšské bance v Berlíně. Těchto pár vět zde uvádíme spíše jako zajímavou           kapitolu z historie vývoje centrální banky u nás.            2.4.10  Měnová politika v podmínkách centrálně                  plánovaného hospodářství           Jestliže  se  tento  projekt  věnuje  problematice  měnové  politiky,  respektive           jejím specifickým vybraným nástrojům, potom o poměrně dlouhém období           vymezeném léty 1948 až 1989 můžeme konstatovat, že měnová politika byla           značně deformovaná a plně podřízená direktivnímu hospodářskému mecha-           nismu, jehož reprezentantem byla Státní plánovací komise.           Měnové  nástroje,  které  jsou  předmětem  naší  analýzy,  je  možné  používat           pouze v podmínkách fungujícího tržního mechanismu, liberalizace zahra-           ničního  obchodu,  volné  směnitelnosti  národní  měny,  fungující  nezávislé           centrální banky atd. Nic z toho v těchto letech nefungovalo, a proto ani           není předmětem našich úvah. Spíše z komparativních důvodů uvedeme pár           charakteristických rysů tohoto direktivního administrativního modelu řízení.           Bezprostředně  po  válce,  v  květnu  1945,  byla  obnovena  činnost  Národní           banky  československé.  Základním  úkolem  banky  bylo  odstranit  měnový           chaos na osvobozeném území. Obíhaly zde německé marky, polské zloté,           maďarské pengő, protektorátní koruny, peněžní poukázky sovětské armády,           slovenské koruny.           K 1. listopadu 1945 byla zavedena jednotná měna – koruna československá.           Stalo se tak na základě dekretu prezidenta republiky ze dne 19. října 1945           (č.  91/1945  Sb.).  Rovněž  proběhla  radikální  redukce  oběživa.  Veškeré           peněžní  hotovosti  složené  u  peněžních  ústavů,  vklady,  pojistky  a  cenné           papíry byly zablokovány na tzv. „vázaných vkladech“, celkem 256 mld. Kčs.           Výměnou  bylo  každé  osobě  dáno  pouze  500 Kčs.  Pouze  podnikům  byly           poskytnuty peníze na provozní potřeby ve zvláštním režimu.                 38","2 Devizové intervence v historii a současnosti              Určení kurzu koruny proběhlo na základě porovnání vnitřních cen s cenami             ve  vybraných  zemích.  Dle  toho  byl  určen  kurz  koruny  k  americkému             dolaru – 50 Kčs = 1 USD = 0,01777 g zlata. Zároveň proběhla v několika             etapách centralizace bankovního sektoru. Po jeho znárodnění se snížil jeho             počet na pět a později na dvě provozní banky – v Čechách Živnostenská             banka a pro Slovensko Tatrabanka.              Centralizace bankovního sektoru vyvrcholila vznikem „jediné“ Státní banky             československé (založené zákonem č. 31/1950 Sb.). Vznikla tak jediná banka,             která plnila jak funkci emisní banky, tak banky pro poskytování provozních             úvěrů, správce devizových rezerv atd. S klienty fungovala prostřednictvím             sítě okresních poboček, gescí podléhala ministerstvu financí.              Faktická likvidace peněžního, devizového a kapitálového trhu a jeho nahra-             zení  administrativně  direktivním  řízením  peněžního  oběhu  způsobilo,             že peníze přestaly vyjadřovat reálné hodnotové vztahy, ale dostaly pouze             formalistický  charakter  tak,  jak  byly  určeny  administrativně  na  základě             hmotných proporcí vyjádřených v národohospodářském plánu. Peníze byly             pasivním  odrazem  hmotných  proporcí  státního  plánu.  Úrok  přestal  být             cenou kapitálového trhu, směnný kurz přestal být cenou devizového trhu.             Tyto trhy byly nahrazeny centrálně stanoveným úvěrovým plánem, devizo-             vým plánem, pokladním plánem. Deformace peněžních funkcí způsobily,             že peněžní vztahy nepůsobily na ekonomické hmotné procesy, na strukturu             a výkonnost výroby, její efektivnost apod. Výsledkem byly značné poruchy             trhu, časté zásobovací obtíže, nízká kvalita výroby. Janosz Kornai v této sou-             vislosti mluví o nedostatkové ekonomice , která je pro centrálně plánované                                                64             direktivně řízené národní hospodářství typickým jevem.             Koncem 60. let se na základě značných hospodářských obtíží objevily snahy             o reformu systému centrálního řízení ekonomiky. Bylo navrhováno oddělení             centrálního bankovnictví od obchodních bank, zavedení klasických nástrojů             měnové politiky emisních bank, obnova fungování peněžního a kapitálo-             vého trhu a mnohé další. Tyto slibné reformní kroky však byly ukončeny             vstupem vojsk Varšavské smlouvy do ČR v roce 1968 a následně změnou             politického vývoje u nás.              64   KORNAI, J. Teorie nedostatkové ekonomiky. Výzkumná studie EÚ AV ČR, Praha. Publikace                 je brilantní analýzou centrálně plánované ekonomiky.                                                                            39","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ             2.5  Ekonomická transformace po roce 1989           Nutno  zdůraznit,  že  pro  naše  úvahy  nejen  o  devizových  intervencích,           ale o měnové politice, je obecně důležité říci pár vět o zásadních ekono-           mických a politických předpokladech, bez kterých by naše uvažování bylo           nemožné. Tím byla zcela jednoznačně hluboká a zásadní transformace stá-           vajícího politického a ekonomického systému.           Zcela krátce připomeňme tyto základní souvislosti. Znamenalo to:             •  Zrušit systém centrálně plánovaného hospodářství.             •  Obnovit fungující tržní ekonomiku.             •  Zrušit monopol státu na zahraniční obchod.             •  Liberalizovat zahraniční obchod.             •  Privatizovat rozsáhlý státní majetek.             •  Obnovit peněžní devizový a kapitálový trh včetně institucionálních                předpokladů, tj. založení centrální banky, burzy cenných papírů atd.             2.6  Obnova centrální banky           Obnovení centrální banky formálně proběhlo přijetím zákona č. 22/1992 Sb.,           o Státní bance Československé. Méně důležitý byl i zákon č. 21/1992 Sb.,           o  bankách,  který  definoval  základní  pravidla  činnosti  obchodních  bank.           Na úrovni centrální banky bylo nejdůležitějším úkolem vytvoření nástrojů           a metod měnové politiky. Jednalo se o tyto nástroje:             •  Stanovení pravidel likvidity obchodních bank.             •  Stanovení limitů pro čerpání tzv. „refinančních úvěrů“ pro krátko-                dobé financování obchodních bank.             •  Pravidla pro vytváření minimálních rezerv obchodních bank ukláda-                ných u centrální banky.             •  Určení režimu fungování diskontních nástrojů (diskontní a dalších                sazeb).             •  Stanovení limitů úvěrů pro klienty obchodních bank.             •  Zavedení režimu denního devizového fixingu, kterým banka ovliv-                ňuje vývoj kurzu koruny.           Zcela zásadní význam pro formování měnové politiky bylo nastavení kurzo-           vého režimu tak, aby vyjadřoval reálný vztah mezi domácími a zahraničními           cenami.              40","2 Devizové intervence v historii a současnosti              K tomu bylo nutné:                •  Zavedení jednotného kurzu koruny (odstranění mnoha kurzových hla-                   din). Tím byly nastaveny podmínky pro vytvoření tržní funkce kurzu.                •  Byla nastavena úroveň kurzu koruny poměrem k rozhodující volné                   měně – k americkému dolaru.                •  Bylo nutné nastavit kurzové relace mezi korunou a ostatními volně                   směnitelnými měnami (za použití tzv. „měnového koše“).             Pro úplné fungování devizového trhu, ale konec konců i pro celé národní             hospodářství, bylo důležité postupné zavedení vnitřní směnitelnosti koruny,             ale  i  zavádění  prvků  vnější  směnitelnosti.  Tyto  kroky  upravoval  zákon             č. 528/1990 Sb., devizový zákon.             Upravoval:                •  Volný přístup tuzemských právnických osob k devizovým prostřed-                   kům pro potřeby úhrady peněžních závazků do zahraničí.                •  Volný přístup tuzemských fyzických osob k valutám (zpočátku limitovaný).                •  Liberalizace převodu výnosů i investic do zahraničí.                •  Liberalizace přílivu zahraničních investic do ČR a další opatření.             S  těmito  změnami  též  souvisel  vstup  ČR  do  mezinárodních  měnových             a finančních institucí – do Mezinárodního měnového fondu, Světové banky,             Banky pro mezinárodní platy atd.             Významným  mezníkem  v  politickém  vývoji,  který  rovněž  ovlivnil  další             formování měnového vývoje, bylo rozdělení Československa k 1. 1. 1993             na Českou a Slovenskou republiku. Z legislativního hlediska je klíčové přijetí             zákona č. 6/1993 Sb. o České národní bance.             Majetkoprávní vypořádání Státní banky Československé bylo upraveno:                •  Úvěry a depozita obchodních bank se rozdělily podle sídla bank.                •  Aktiva a pasiva vůči MMF v poměru 2,29:1.                •  Pohledávky na federálním rozpočtu v poměru 2:1.                •  Devizové rezervy se rozdělily v poměru 2:1.             Česká  národní  banka  se  tak  stala  nezávislou  nejvyšší  bankovní  autoritou             v  zemi.  V  zákoně  jsou  deklarovány  všechny  potřebné  parametry  jejího             fungování. Nás s ohledem na cíl této práce nejvíce zajímá oblast devizo-             vého hospodářství. Omezíme se na konstatování, že základní právní rámec             vymezil nový devizový zákon č. 219/1995 Sb. z 1. října 1995. Programově                                                                            41","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            se  vytvářely  předpoklady  pro  dosažení  úplné  vnější  konvertibility. Byla                                                                     65           přijata  řada  liberalizačních  opatření  (například  zřizování  devizových  účtů           pro právnické osoby, umožnění získání úvěrů ze zahraničí atd.), která vytvá-           řela v oblasti měnové politiky podmínky srovnatelné s vyspělými státy.           Pokud šlo o kurzovou politiku, pohyboval se kurz koruny vůči měnovému           koši do roku 1996 v rozpětí ± 0,5 %. Vývoj platební bilance si vynutil roz-           šíření  fluktuačního  pásma  Českou  národní  bankou  v  rozmezí  ±  7,5  %.           Spekulace  kolem  koruny  se  ve  druhé  polovině  devadesátých  let  vynutily           opustit tento kurzový režim a přejít v roce 1997 na řízený floating. Při kon-           cipování měnové politiky se ČNB soustřeďovala na udržení stability měno-           vého kurzu a nepřipustit vyšší inflaci (přes 20 %).           Banka se při realizaci měnové politiky výhradně opírala o nepřímé nástroje –           operace  na  volném  trhu,  diskontní  nástroje,  povinné  minimální  rezervy           a devizové intervence.           Vývoj  účtu  platební  bilance  se  stal  hlavním  problémem  ekonomického           vývoje ve druhé polovině 90. let. Narůstající deficit obchodní bilance byl           zmírňován  přílivem  zahraničního  kapitálu.  Zvyšovala  se  však  zahraniční           zadluženost České republiky. Na masivní příliv zahraničního kapitálu reago-           vala ČNB odkupem deviz od prodávajících obchodních bank. Příliv české           měny, který zvyšoval peněžní zásobu, se snažila ČNB částečně „sterilizovat“           prodejem krátkodobých cenných papírů. Dosavadní měnová politika však           nestačila na zvládnutí nerovnovážného vývoje na devizovém trhu. Ze strany           ČNB došlo k razantnímu zpřísnění měnové politiky. Intenzita těchto regu-           lativních  zásahů  byla  mimořádná.  O  intenzitě  zásahů  svědčí  dramatický           nárůst úrokových sazeb, které ČNB používala jako nástroje měnové politiky.           Například jednotýdenní sazba PRIBOR narostla z 12,5 % na 85 %, repo           sazba narostla až na 75 %, lombardní sazba ze 14 % na 50 %.           U jednodenní úrokové sazby (overninght sale) došlo k nárůstu až na 197 %!           Banka rovněž začala intenzivně intervenovat na devizovém trhu, aby zabrá-           nila  velké  volatilitě  kurzu.  Kurzovými  intervencemi  se  snížily  devizové           rezervy banky o 20 %. Po stabilizaci ekonomického vývoje koncem 90. let           se vrátila banka k uplatňování standardních měnových nástrojů regulace.            65   Jde o směnitelnost koruny ve smyslu VIII. Článku Dohody o mezinárodním měnovém fon-              du, spočívající v úplné liberalizaci operací souvisejících s běžným účtem platební bilance.              42","3     MĚNOVÁ POLITIKA V EUROZÓNĚ              K vymezení právních a ekonomických aspektů devizových intervencí pou-             žijeme  i  metodu  komparace,  tj.  porovnáme  tento  nástroj  použitý  ČNB             s mimořádnými měnověpolickými nástroji, které použila ECB. Abychom             k  této  komparaci  mohli  přistoupit,  nejprve  zdůrazníme  právní  základ             měnové  politiky  prováděné  v  eurozóně,  měnověpolitické  nástroje  řádné             i mimořádné a poukážeme na soudní spory spojené s prováděním měnové             politiky na úrovni EU.                 3.1  Evropský systém centrálních bank                    a Evropská centrální banka              ECB společně s národními centrálními bankami států EU tvoří tzv. Evropský             systém  centrálních  bank.   Vedle  ESCB  existuje  i  tzv.  Eurosystém,  který                                   66             se skládá z ECB a národních centrálních bank států, jejichž měnou je euro –             představuje  tak  užší  množinu  než  ESCB  a  do  doby,  než  všechny  státy             EU přijmou euro je tak třeba rozlišovat mezi ESCB a Eurosystémem. Ačkoli             k řízení měnové politiky EU dochází v rámci Eurosystému,  primární cíl                                                                 67             měnové  politiky  EU  je  vyjádřen  ve  vztahu  k  ESCB  –  je  jím  udržování             cenové stability.  Všimněme si, že primární měnověpolitický cíl je vyjádřen                           68             ve vztahu ke všem národním bankám členských států EU, tj. i těch, které             nespolutvoří Eurosystém. Dále platí, že aniž je dotčen cíl cenové stability,             ESCB má za úkol podporovat obecné hospodářské politiky v EU se zámě-             rem přispět k dosažení cílů EU. 69             Definice cenové stability není ani v SFEU či SEU kvantitativně vymezena.             V roce 1998, tedy ještě před vznikem eura, cenovou stabilitu definovala Rada             guvernérů ECB tak, že „cenová stabilita je meziroční nárůst harmonizovaného indexu             spotřebitelských cen v eurozóně nižší než 2 %“, načež v roce 2003 byla tato definice                66   Srov. čl. 282 odst. 1 SFEU a Protokol č. 4 k SFEU, čl. 1, resp. čl. 106 odst. 1 původní                 Maastrichtské smlouvy.             67   Srov. čl. 282 odst. 1 SFEU.             68   Srov. čl. 282 odst. 2 SFEU a Protokol č. 4 k SFEU, čl. 2.             69   Srov. čl. 127 odst. 1 SFEU; cíle EU jsou vymezeny v čl. 3 SEU. ESCB má povinnost                 jednat ve shodě se zásadami stanovenými v čl. 119 SFEU a v souladu se zásadou otevře-                 ného tržního hospodářství s volnou soutěží.                                                                            43","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            zpřesněna v tom smyslu, že cenové stability je dosaženo, je-li inflace pod,           ovšem blízko, dvěma procentům ve střednědobém rámci. 70           ESCB je řízen rozhodovacími orgány ECB, tj. tzv. Rada guvernérů (Governing           Council) a Výkonná rada (Executive Board).  Výkonná rada se skládá z pre-                                              71           zidenta,  viceprezidenta  ECB  a  dalších  čtyř  členů.  Tito  členové  mají  být           vybráni  z  uznávaných  osobností  s  profesionální  zkušeností  v  měno-           vých  nebo  bankovních  záležitostech  Evropskou  radou,  která  je  jmenuje           na základě rozhodnutí kvalifikované většiny,  na základě doporučení Rady,                                                72           po konzultaci s Evropským parlamentem a Radou guvernérů. Rada guver-           nérů se skládá ze všech 6 členů Výkonné rady Evropské centrální banky           a z guvernérů národních centrálních bank členských států, jejichž měnou           je euro, tj. v současné době se jedná o 19 guvernérů centrálních bank států           eurozóny.  V oblasti měnověpolitické je hlavním úkolem Rady guvernérů                   73           určování měnové politiky eurozóny, přičemž tato činnost zahrnuje rozhodo-           vání o zaměření měnové politiky, základních úrokových sazbách a vytváření           měnových rezerv Eurosystému a přijímání obecných zásad pro provádění           těchto rozhodnutí. Vedle těchto orgánů ještě existuje tzv. Generální rada           (General Council), v níž zasedá prezident a viceprezident ECB a guvernéři           národních bank všech členských států EU, tj. i těch, které nepřijaly dosud           euro. Sama ECB uvádí, že Generální rada je toliko rozhodovacím orgánem           vytvořeným pro přechodnou dobu. 74            3.1.1  Standardní nástroje měnové politiky           Měnověpolitická rozhodnutí ESCB jsou přijímána Radou guvernérů. Tato           rozhodnutí  jsou  realizována  prostřednictvím  měnověpolitických  nástrojů,           mezi  které  patří  operace  na  volném  trhu,  stálé  facility  a  minimální            70   V rámci vnitřních procesů cílí údajně ECB na inflaci ve výši 1,9 %, přičemž na dotaz,              zdali stačí míra meziroční inflace ve výši 1,7 % uvedl Mario Dragi, že „nikoli“ (not              really);  srov.  REUTERS.  Factbox:  ECB’s  inflation  rate  target  debate  [online].  8.  5.  2018.              Dostupné   z:   https://www.reuters.com/article/us-eurozone-inflation-factbox/              factbox-ecbs-inflation-target-debate-idUSKBN1I40Y9.           71   Srov. čl. 129 odst. 1 SFEU a Protokol č. 4 k SFEU, čl. 10 a 11.           72   Kvalifikovaná většina je vymezena jako nejméně 55 % členů Rady EU zastupujících              zúčastněné členské státy, které představují nejméně 65 % obyvatelstva těchto států, srov.              čl. 238, odst. 3 písm. a).           73   Srov. čl. 283 odst. 1 SFEU.           74   Generální rada. ECB [online]. Dostupné z: https://www.ecb.europa.eu/ecb/orga/deci-              sions/genc/html/index.cs.html              44","3 Měnová politika v eurozóně              rezervy.  Na tomto místě je však třeba uvést, že výše minimálních rezerv                     75             není v současné době využívána většinou centrálních bank západní civilizace             při aktivním provádění měnové politiky.  Právní úprava výše minimálních                                               76             rezerv je obsažena zejména v nařízení ECB (ES) č. 1745/2003 (ECB/2003/9),             o uplatňování povinných minimálních rezerv. V tomto nařízení jsou zejména             vymezeny kategorie institucí, na které se povinnost minimálních rezerv vzta-             huje. Stanovuje základ pro stanovení výše povinných rezerv, sazby a dále tech-             nické aspekty, jako např. jejich výpočet.  Povinným rezervám byla věnována                                              77             pozornost i v nenormativních obecných zásadách ECB o nástrojích a postu-             pech měnové politiky Eurosystému (ECB/2011/14), resp. od 1. května 2015             je tomu v obecných zásadách ECB (EU) 2015/510. 78             Co se týče operací na volném trhu je legislativní základ dán hlavně Statutem             ESCB a ECB (Protokol č. 4 k SFEU). Dále jsou tyto nástroje rovněž upra-             veny ve výše uvedených zásadách č. ECB/2011/14. Rada guvernérů je odpo-             vědná za formulaci měnové politiky a Výkonná rada je pověřena provádě-             ním měnové politiky na základě rozhodnutí a uvedených obecných zásad.             Operace na volném trhu zahajuje ECB, která rovněž rozhodne o nástroji,             který bude použit, a podmínkách jeho použití.  Konkrétní nástroje bývají                                                      79             z hlediska cílů a postupů řazeny do čtyř skupin:                •  Hlavní refinanční operace – v rámci těchto pravidelných operací                   je poskytována likvidita (rezervy) úvěrovým institucím. Tyto operace                   jsou prováděny národními centrálními bankami na základě standard-                   ních nabídkových řízení.                •  Dlouhodobější  refinanční  operace  jsou  obdobné,  ovšem  jejich                   účelem je poskytnutí likvidity na delší období, většinou tři měsíce.                   Rovněž jsou prováděny národními centrálními bankami na základě                   standardních nabídkových řízení.             75   Srov. čl. 18 a 19 Protokolu č. 4 k SFEU, resp. Obecné zásady ECB (EU) 2015/510 ze dne                 19. prosince 2014, o provádění rámce měnové politiky Eurosystému (ECB/2014/60), čl. 3.             76   Minimální rezervy mají svojí funkci např. v tom, že představují aktivum obchodní banky,                 které taková banka může použít při náhlém odlivu vkladů. Jako aktivní měnověpolitický                 nástroj ovšem nejsou příliš efektivní – viz např. JÍLEK, Josef. Money and monetary policy,                 current practice. Praha: VŠE, IEEP, 2006, 274 s., s. 73.             77   Toto nařízení nahradilo předchozí nařízení (ES) č. 2818/98 (ECB/1998/15).             78   Obecné zásady ECB (EU) 2015/510 ze dne 19. prosince 2014, o provádění rámce měno-                 vé politiky Eurosystému (ECB/2014/60); ve znění pozdějších úprav, viz ECB/2015/20,                 ECB/2015/27, ECB/2015/34, ECB/2016/31, ECB/2017/12 a ECB/2018/3.             79   Viz čl. 6 obecných zásad ECB (EU) 2015/510, v aktuálním znění.                                                                            45","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ              •  Operace  jemného  doladění  jsou  speciálními  ad  hoc  operacemi                s cílem řízení likvidity na trhu a úrokových sazeb. Tyto mají zejména                zjemňovat dopady neočekávaných výkyvů likvidity na trhu odrážející                se ve výši sazeb na peněžních trzích.             •  Strukturální operace jsou prováděny prostřednictvím vydávání dlu-                hových cenných papírů ECB zejm. v situaci, kdy ECB usiluje o upra-                vení strukturální pozice Eurosystému vůči finančnímu sektoru. 80            Cílem tzv. stálých facilit je poskytování a absorbování likvidity prostřednic-           tvím jednodenních úvěrů/půjček, konkrétně se jedná o tzv. mezní výpůjční           facilitu a vkladovou facilitu. Prvou uvedenou mohou úvěrové instituce pou-           žít k získání jednodenní likvidity od Eurosystému na základě tzv. reverzní –           kolaterálem zajištěné – transakce s domácí centrální bankou za konkrétně           stanovenou úrokovou sazbu. Vkladovou facilitu mohou úvěrové instituce           využívat  k  jednodenním  vkladům  u  Eurosystému,  opět  prostřednictvím           národních centrálních bank za předem stanovenou úrokovou sazbu. 81           Podle čl. 18 odst. 1 statutu ESCB a ECB musí být pro všechny úvěrové operace           Eurosystému poskytnuto zajištění, tj. tzv. kolaterál. Eurosystém vypracoval jed-           notný seznam zajištění způsobilých pro všechny úvěrové operace Eurosystému.             3.1.2  Nestandardní nástroje měnové politiky           Centrální banky Eurosystému mohou podle článku 18, odst. 1 statutu ESCB           a ECB obchodovat na finančních trzích mimo jiné formou přímých nákupů           a prodejů obchodovatelných cenných papírů. Při těchto nákupech je ovšem           třeba dodržovat tzv. zákaz měnového financování (monetary financing ban),           který vyplývá z čl. 123 SFEU.  V reakci na finanční krizi let 2008–2009,                                     82           resp.  na  ni  navazující  „dluhovou“  krizi  států  eurozóny,  přistoupila  ECB           k použití několika nestandardních měnověpolitických nástrojů.            80   Viz čl. 7–9 obecných zásad ECB (EU) 2015/510, v aktuálním znění.           81   Srov. čl. 17–23, obecných zásad ECB (EU) 2015/510, v aktuálním znění.           82   V předmětném článku je uvedeno:              „1. Evropské centrální bance nebo centrálním bankám členských států (dále jen «národní centrální              banky») se zakazuje poskytovat možnost přečerpání zůstatku bankovních účtů nebo jakýkoli jiný typ              úvěru orgánům, institucím nebo jiným subjektům Unie, ústředním vládám, regionálním nebo místním              orgánům nebo jiným veřejnoprávním orgánům, jiným veřejnoprávním subjektům nebo veřejným podni-              kům členských států; rovněž je zakázán přímý nákup jejich dluhových nástrojů Evropskou centrální              bankou nebo národními centrálními bankami.              2. Odstavec 1 se nepoužije na úvěrové instituce ve veřejném vlastnictví, kterým národní centrální banky              a Evropská centrální banka v souvislosti s poskytováním peněžních prostředků centrálními bankami              poskytují stejné zacházení jako soukromým úvěrovým institucím.“              46","3 Měnová politika v eurozóně              Mezibankovní trh, jakožto „odrazový můstek“ transmisního mechanismu             měnové politiky,  kolaboval, čímž se snižovala i efektivní možnost prová-                            83             dění měnové politiky ECB. Když v roce 2008 požádala v USA investiční             banka Lehman Brothers o ochranu před věřiteli, začaly hrozit „runy“ na banky             po  celém  globalizovaném  světě.   Některé  německé  banky  byly  nuceny                                          84             dočasně odstavit bankomaty.  ECB a centrální banky států eurozóny najed-                                      85             nou čelily problémům hned v několika oblastech.             Nestandardní  nástroje  se  ECB  rozhodla  zapojit  do  provádění  měnové             politiky již ve druhé polovině září 2008. Nejprve v období od října 2008             do května 2009 aktivovala několik speciálních opatření souhrnně označova-             ných jako tzv. enhanced credit support (rozšířená podpora úvěrování),  jejichž                                                                      86             účelem bylo usnadnění přístupu komerčních bank k likviditě (rezervám). 87             V  souvislosti  s  prohlubující  se  tzv.  „dluhovou  krizí“,  konkrétně  v  reakci             na  obavy  o  fiskální  udržitelnost  Řecka  a  dalších  států  „jižního  křídla“             eurozóny, na základě kterých docházelo k prudkému nárustu nákladů finan-             cování státního dluhu, klesala efektivita transmisního mechanismu. ECB tak             přistoupila k provádění tzv. securities markets programme (SMP), tj. speciálnímu             měnověpolitickému programu, v jehož rámci ECB prostřednictvím centrál-             ních bank států eurozóny intervenovala na kapitálových trzích.  Program                                                                    88             SMP  byl  zahájen  na  základě  rozhodnutí  ECB  ze  dne  14.  května  2010.                                                                            89             83   GONZÁLES-PÁRAMO,  José  Manuel.  The  ECB’s  Monetary  Policy  during  the  Crisis.                 Tehdejší člen výkonné rady ECB, projev z 21. října 2011. Dostupné z: https://www.ecb.                 europa.eu/press/key/date/2011/html/sp111021_1.en.html             84   SINN, Hans-Werner. V pasti eura. Praha: Centrum pro studium demokracie a kultury.                 Překlad Karel Dyba, 2016, 176 s., s. 30. ISBN 978-80-7325-394-3.             85   SINN, op. cit., s. 30.             86   ECB. The Monetary Policy of  the ECB. ECB, 2011, 160 s., s. 127. ISBN 978-899-0777-4.             87   Mezi konkrétní opatření bylo zejm. prodloužení operací refinancování, v zásadě neome-                 zené poskytování likvidity, snížení požadavků na kolaterály, intervence na tzv. covered                 bond trzích – tzv. Covered bond purchase programmes (kryté dluhopisy vydávané obchodními                 bankami jako podstatný zdroj jejich financování), atd.             88   Hodnoty státních dluhopisů Řecka (a několika dalších států) prudce klesala, čímž klesala                 i hodnota kolaterálu, které měly banky zemí zasažených krizí k dispozici pro získání                 refinančních úvěrů. Banky měly dvě možnosti, jak postupovat, buď poskytnout další                 kolaterál či „vrátit“ refinanční úvěry do úrovně nové hodnoty koleterálu. To však vedlo                 k nedostatku zdrojů nutných např. i k nákupu nových dluhopisů vydávaných dalšími                 státy. K SMP přistoupila ECB na počátku května 2010 i přes nesouhlasu Bundesbanky                 a nizozemské centrální banky.             89   Rozhodnutí ECB ze dne 14. května 2010, o zřízení programu pro trhy s cennými papíry                 (securities markets programme) (ECB/2010/5).                                                                            47","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            Spuštění tohoto nestandardního programu bylo odůvodněno nestandardní           situací na finančních trzích, které se odrážely ve výše zmiňované efektivitě           transmisního  mechanismu.   V  současné  době   drží  banky  Eurosystému                                                   91                                  90           ve svých aktivech cca 73 miliard euro v cenných papírech pořízených v rámci           SMP. 92           Program  SMP  byl  následně  nahrazen  tzv.  programem  outright  monetary           transactions (OMT), který byl ohlášen v srpnu 2012. Vedle tohoto ohlášení           začala ECB realizovat i další programy, v jejichž rámci ECB prostřednictvím           centrálních bank států eurozóny pokračovala v nákupech mj. státních dlu-           hopisů  – příkladem zmiňme Public Sector Purchase Programme, Asset Backed                93           Securities Programme, resp. Corporate Sector Purchase Programme. Ačkoli nejprve           ECB deklarovala, že nově vytvořené peníze k nákupům aktiv bude prostřed-           nictvím jiných nástrojů stahovat, od avizované sterilizace následně odstoupila           a v rámci realizovaných programů dochází k růstu objemu rezerv.  Programy                                                                 94           přímých nákupů cenných papírů byly předmětem několik soudních sporů,                                                                         95           dosud však vždy Soudní dvůr EU vyhodnotil měnověpolitické kroky ECB           za souladné s právem EU. Spory se týkaly různých aspektů měnové politiky,           resp. pravomocí ECB. Jedním z klíčových tvrzení bylo to, že ECB v rámci           přímých nákupů státních dluhopisů porušuje tzv. zákaz monetárního finan-           cování,  tj.  zákaz  přímého  financování  veřejných  rozpočtů,  který  vyplývá           mj. z čl. 123 smlouvy o fungování EU. Soudní dvůr EU ve svém rozhod-           nutí Gauweiler  stanovil kritéria, která musí být Eurosystémem dodržována                      96           90   Srov. rozhodnutí ECB/2010/5.           91   K 26. říjnu 2018.           92   Terminated programmes, SMP. ECB [online]. cit. 28. 10. 2018. Dostupné z: https://              www.ecb.europa.eu/mopo/implement/omt/html/index.en.html           93   K okamžiku odevzdání tohoto textu (srpen 2018) přímé nákupy stále pokračují, ačkoli již              v omezeném objemu. ECB deklarovala, že chystá nákupy ukončit ještě v průběhu roku              2018 – srov. např. zde: Měnové rozhodnutí Rady guvernérů ECB ze dne 25. 10. 2018.              Dostupné  z:  https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2018/html/ecb.mp181025.              cs.html; či Měnové rozhodnutí Rady guvernérů ECB ze dne 13. 12. 2018. Dostupné z:              https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2018/html/ecb.mp181213.cs.html           94   Srov. https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2014/html/pr140605_1.cs.html či zde:              https://blogs.wsj.com/briefly/2014/06/05/the-ecb-stops-sterilizing-its-smp-at-a-glance/           95   Srov. např. Soudní dvůr EU, sp. zn. C-62/14 či dosud nerozhodnutý sp. zn. C/493/17.           96   Rozsudek velkého senátu Evropského soudního dvoru ze dne 16. června 2015, ve věci              C-62/14. Tento rozsudek byl dále – ve vztahu k německé Bundesbank – konkretizován              rozhodnutím německého Ústavního soudu ze dne 21. června 2016, ve spojených věcech              2 BvR 2728/13, 2 BvR 2729/13, 2 BvR 2730/13, 2 BvR 2731/13, 2 BvE 13/13.              48","3 Měnová politika v eurozóně              při přímých nákupech zejména státních dluhopisů. Souvisejících soudních             sporů bylo nicméně více.             V průběhu roku 2018 ECB opakovaně avizovala, že se pomalu chystá ukon-             čit nákupy státních dluhopisů, pravděpodobně ke konci roku 2018. V prů-             běhu tohoto roku rovněž došlo k podstatnému snížení měsíčního objemu             těchto nákupů z 60 miliard euro na nynějších 15 miliard euro (viz dále).             V měnověpolitickém rozhodnutí ze dne 25. října 2018 Rada guvernérů ECB             konstatovala, že zatím „bude provádět čisté nákupy v rámci programu nákupu aktiv             v novém měsíčním objemu 15 mld. EUR do konce prosince 2018. Rada guvernérů             očekává, že podle toho, zda přicházející údaje potvrdí střednědobý inflační výhled, budou             následně  čisté  nákupy  ukončeny.“    Rada  guvernérů  hodlá  reinvestovat  jistiny                                       97             ze splatných cenných papírů zakoupených v rámci těchto programů po delší             dobu po skončení čistých nákupů aktiv a v každém případě tak dlouho, jak             to bude nezbytné k udržení příznivých podmínek likvidity.             Vedle přímých nákupů aktiv přistoupila ECB ke stanovení sazby depozitní             facility v záporných hodnotách. Rada guvernérů ECB o snížení této sazby             až do záporných hodnot rozhodla na svém zasedání dne 5. června 2014.                                                                            98             Držitelé rezervních účtů, tak mají s držením nadbytečných rezerv spojené             náklady, což je má přimět k vyššímu úvěrování reálné ekonomiky. V prů-             běhu roku 2014–2016 docházelo k postupnému snižování depozitní facility             z počátečních -0,1 % až na -0,4 %. V této výši je držena do současnosti                                                                            99             a má být v této výši ještě do konce roku 2019.                   97   ECB. Měnové rozhodnutí z 25. 10. 2018. Dostupné z: https://www.ecb.europa.eu/press/                 pr/date/2018/html/ecb.mp181025.cs.html             98   Záporná úroková sazba pro vkladovou facilitu se uplatní také na: (i) průměrné rezer-                 vy bank držené nad rámec povinných minimálních rezerv, (ii) vládní vklady uložené                 u Eurosystému, jež překračují určitou mezní hodnotu, která bude stanovena v přísluš-                 ných obecných zásadách, jež budou zveřejněny 7. června, (iii) účty služby správy rezerv                 Eurosystému,  pokud  se  aktuálně  neúročí,  (iv)  zůstatky  na  účtech  účastníků  systému                 TARGET2, (v) zůstatky (jednodenní vklady) národních centrálních bank nezapojených                 do Eurosystému uložené v systému TARGET2 a (vi) jiné účty držené třetími strana-                 mi u centrálních bank Eurosystému za podmínek, že aktuálně nejsou úročené nebo                 jsou úročené úrokovou sazbou pro vkladovou facilitu – tisková zpráva ECB ze dne                 5. 6. 2014.             99   Říjen 2018.                                                                            49","","4     PRÁVNÍ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ                   V ČR – SOUČASNÁ PRÁVNÍ ÚPRAVA               Hovoříme-li o měnově politických nástrojích a v této publikaci jsme to něko-             likrát zdůraznili, vždy je třeba tuto problematiku vnímat v jednotě právního             a ekonomického přístupu – tj. z hlediska právních a ekonomických aspektů.             Obě hlediska představují doslova dvě strany téže mince. Měnově politické             nástroje  svojí  povahou  představují  ekonomický  nástroj  centrální  banky             zaměřený na plnění makroekonomických cílů hospodářské politiky.             Účinnost jeho působení je však mimo jiné závislá i na kvalitě jejich právní             úpravy samé, ale i na kvalitě právního řádu, ve kterém se tyto procesy ode-             hrávají. Konec konců institucionální ekonomická teorie přikládá těmto vaz-             bám a vztahům jednoznačně nejvyšší prioritu.             Současný stav právní úpravy této problematiky je výsledkem dlouhého his-             torického vývoje sahajícího k počátkům vzniku Československé republiky.             Bylo mimořádnou a šťastnou okolností, že v počátcích zrodu a formování             měnové politiky československého státu stáli v jejím čele vysoce odborně             erudované  a  službě  státu  oddané  osobnosti  –  JUDr.  Alois  Rašín  (první             ministr financí a autor první měnové reformy), profesor JUDr. Karel Engliš             (několikanásobný ministr financí a dlouholetý guvernér NBČ), JUDr. Vilém             Pospíšil  (první  guvernér  NBČ),  JUDr.  Jaroslav  Preiss  (generální  ředitel             Živnobanky) a další osobnosti.             K úspěšnému formování měnové politiky přispěla i skutečnost, že tyto vůdčí             osobnosti ztělesňovaly integritu obou přístupů – ekonomického i právního.             Vzděláním  právníci,  svým  působením  ukotvení  v  národohospodářských             funkcích.  Dobře  vybavení  teoreticky,  s  dlouholetými  praktickými  zkuše-             nostmi z finančního sektoru. To vše umožnilo položit mimořádně kvalitní             základy měnové politiky státu. Současná právní úprava měnové politiky nese             pečeť těchto tradic a je výsledkem dlouhodobé kultivace názorů na fungo-             vání měnové politiky v průběhu historického vývoje.                 4.1  Primární cíl             Podobně  jako  je  tomu  ve  většině  právních  řádů  moderních  právních             států,  i  v  České  republice  provádí  měnovou  politiku  centrální  banka,                                                                            51","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            konkrétně  ČNB.  Základní  úkol  ČNB  je  vymezen  v  čl.  98  Ústavy  České           republiky, tj. de constitucione lata – je jím péče o cenovou stabilitu. Tento pri-           mární cíl je dále rozveden v zákoně č. 6/1993 Sb., o České národní bance           (zákon o ČNB), který detailněji vymezuje pravomoci ČNB. V ust. § 2 jsou cíle           ČNB definovány tak, že vedle péče o cenovou stabilitu (primární cíl), ČNB           dále pečuje o finanční stabilitu a o bezpečné fungování finančního systému           v České republice. Pokud tím není dotčen její hlavní cíl, ČNB má za úkol           podporovat obecnou hospodářskou politiku vlády vedoucí k udržitelnému           hospodářskému  růstu  a  obecné  hospodářské  politiky  v  Evropské  unii           se záměrem přispět k dosažení cílů Evropské unie. Při usilování o dosažení           těchto cílů pak ČNB musí jednat v souladu se zásadou otevřeného tržního           hospodářství.           Jen pro úplnost dodejme, že do konce roku 2000, resp. 2001 bylo primár-           ním cílem ČNB pečovat o stabilitu měny.  Hovořila-li Ústava o stabilitě                                               100           měny, pak tím byla myšlena vnější stabilita měny, tj. vývoj měnového kurzu           k zahraničním měnám, předepisuje-li v současné době stabilitu cenovou,           jedná  se  o  vnitřní  stabilitu  měny.  Ke  změně  vymezení  cíle  došlo  zejm.           z důvodu procesu, v němž se ČR chystala vstoupit do EU. Do tohoto pro-           cesu ČR vstoupila v roce 1995, kdy nabyla platnost Evropská dohoda zaklá-           dající přidružení mezi Českou republikou na jedné straně a Evropskými spo-           lečenstvími a jejich členskými státy na straně druhé. Následně ČR požádala           o přijetí do unie a na tomto základě byly zahájeny kroky směřující k „aproxi-           maci“ národního práva k právu EU. 101           Primární cíl ČNB i její povinnost vycházet ze zásad tržního hospodářství           je v souladu s čl. 127 SFEU,  který stanovuje, že prvořadým cílem ESCB                                   102           je udržovat cenovou stabilitu. Aniž je dotčen cíl cenové stability, podporuje            100  Srov. zákon o ČNB do novely provedené zákonem č. 442/2000 Sb., resp. Ústavu do no-              vely provedené ústavním zákonem č. 448/2001 Sb.           101  FILIP, Jan. K formulaci evropských klauzulí v ústavním právu. Časopis pro právní vědu              a praxi. 2010, roč. 18, č. 3, s. 217–224. ISSN 1210-9126. Dostupné z: https://journals.              muni.cz/cpvp/article/view/6455           102  Srov. odst. 1 čl. 127 SFEU: „Prvořadým cílem Evropského systému centrálních bank (dále jen              „ESCB“) je udržovat cenovou stabilitu. Aniž je dotčen cíl cenové stability, podporuje ESCB obecné              hospodářské politiky v Unii se záměrem přispět k dosažení cílů Unie, jak jsou vymezeny v článku 3              Smlouvy o Evropské unii. ESCB jedná ve shodě se zásadami stanovenými v článku 119 a v souladu              se zásadou otevřeného tržního hospodářství s volnou soutěží, čímž podporuje efektivní umisťování zdro-              jů.“ Více viz kapitola 3 Měnová politika v eurozóně.              52","4 Právní aspekty devizových intervencí v ČR – současná právní úprava              ESCB obecné hospodářské politiky v Unii se záměrem přispět k dosažení             cílů EU, přičemž ESCB musí jednat mj. ve shodě se zásadou otevřeného             tržního hospodářství s volnou soutěží.             Péče o cenovou stabilitu má i ústavněprávní konsekvence. Ve svém rozhod-             nutí ze dne 20. června 2001, sp. zn. Pl. ÚS 59/2000 Ústavní soud České             republiky mj. připomněl, že posilování vládní moci ve vztahu k měnovým             manipulacím může směřovat k oslabování demokracie. Součástí ústavnosti             je i ochrana postavení centrální banky státu při plnění jejího hlavního úkolu,             tj. při péči o cenovou stabilitu. Z tohoto důvodu je nutné oddělení hlav-             ního orgánu ČNB – bankovní rady – od bezprostředního vlivu politických             činitelů. Tato nezávislost je podpořena i speciální procedurou jmenování             funkcionářů ČNB podle čl. 62 písm. k) Ústavy. Prezident republiky jmenuje             členy bankovní rady bez kontrasignace předsedy vlády  a bez nutnosti činit                                                           103             tak pouze na něčí návrh.                4.2  Cílování inflace             Při  provádění  měnové  politiky  si  ČNB  volí  jeden  z  měnověpolitických             režimů.  Od  roku  1998  využívá  ČNB  měnověpolitického  režimu  cílování             inflace. Cílování inflace bylo zvoleno poté, co byla ČNB nucena v květnu             1997 opustit fixní měnový kurz, což odůvodnila tím, že „do té doby použí-             vané cílování peněžní zásoby nebylo schopné ukotvit inflační očekávání rozjitřená měno-             vými turbulencemi.“  Cílování inflace v té době využívalo jen několik vyspě-                            104             lých centrálních bank a to poměrně krátce. První centrální bankou, která             do tohoto režimu vstoupila, byla centrální banka Nového Zélandu.  ČR tak                                                                     105             byla první z transformujících se zemí, která přijala tento měnověpolitický             režim.   Rozhodnutí  o  změně  měnověpolitického  režimu  bylo  učiněno                   106             na jednání bankovní rady dne 21. 12. 1997. 107               103  Srov. čl. 62 Ústavy, resp. čl. 62 Ústavy a contr.             104  ČNB. 20 let cílování inflace 1998–2018. CNB.cz [online]. 2018. Dostupné z: http://www.                 cnb.cz/cs/o_cnb/publikace/download/fact_sheet_cilovani_inflace_A4_CZ_web.pdf             105  TOMŠÍK,  Vladimír.  Cílování  inflace  není  povrchní  a  chybné.  In:  Hospodářské  novi-                 ny,  13.  3.  2014,  s.  9.  Dostupné  z:  https://www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/                 clanky_rozhovory/media_2014/cl_14_140313_tomsik_hn.html             106  Ibid.             107  Zpráva  z  jednání  dostupná  z:  https://www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/tiskove_                 zpravy_cnb/1997/73.html                                                                            53","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            Při  cílování  inflace  nejprve  ČNB  vycházela  z  tzv.  „čisté  inflace“,  která           de facto představuje podmnožinu spotřebitelské inflace. Odlišnost spočívá           v  tom,  že  čistá  inflace  nezahrnuje  administrativní  vlivy,  mezi  které  patří           např. regulované ceny a cenové změny ovlivněné změnami sazeb nepřímých           daní. ČNB vysvětlila, že hlavním důvodem pro cílování čisté inflace bylo           v první fázi užívání tohoto měnověpolitického režimu „panující značná nejis-           tota ohledně tempa a rozsahu uvolňování regulovaných cen a úprav nepřímých daní, tedy           položek, které měnová politika neovlivňuje.“ 108           Od roku 2002 byly cíle pro čistou inflaci nahrazeny cíli pro celkovou spo-           třebitelskou inflaci. ČNB tuto změnu vysvětlila tak, že „celková inflace je pro           veřejnost srozumitelnější, cíle nastavené pro tento ukazatel mají větší schopnost ukotvo-           vat inflační očekávání.“ Dále byla upravována výše cílů, resp. rozsah cílových           pásem. Od roku 2010 byl bodový inflační cíl snížen na 2 %, opět s tole-           rančním pásmem ± jeden procentní bod, čímž se inflační cíl ČNB dostal           na úroveň obvyklou v nejvyspělejších zemích světa. 109,110           Z  pohledu  finančně-právní  teorie,  je  na  tomto  místě  vhodné  dodat,           že Ústavou a zákonem o ČNB obecně vymezenému pojmu „cenové sta-           bility“ je konkrétní význam dán prostřednictvím inflačního cíle, jehož výši           (resp. rozpětí) určuje – v rámci své nezávislosti ČNB. K problematice sta-           novování inflačního cíle se vyjádřil i Ústavní soud ve výše citovaném roz-           hodnutí sp. zn. Pl. ÚS 59/2000. V něm se mj. zabýval zněním ust. § 35           písm. a) zákona o ČNB ve znění zákona 442/2000 Sb,  podle něhož platilo,                                                        111           že inflační cíl měl být centrální bankou stanovován „po dohodě s vládou“.           Tuto koncepci ovšem Ústavní soud nepovažoval za souladnou s ústavním           pořádkem České republiky, konkrétně pak s požadavkem nezávislosti ČNB,           a tak toto ustanovení zákona o ČNB zrušil. Své rozhodnutí mj. odůvodnil           tak, že pro stabilitu české měny má vyhlášení inflačního cíle zásadní význam           a pokud má být při této činnosti ČNB nezávislá (jinak tento cíl plnit nemůže),            108  ČNB. 20 let cílování inflace 1998–2018. CNB.cz [online]. 2018. Dostupné z: http://www.              cnb.cz/cs/o_cnb/publikace/download/fact_sheet_cilovani_inflace_A4_CZ_web.pdf           109  Ibid.           110  Nad rámec výše uvedeného uveďme, že při cílování inflace může ČNB využívat určitých              výjimek.           111  Zákon č. 442/2000 Sb., ze dne 27. října 2000, kterým se mění zákon č. 6/1993 Sb.,              o  České  národní  bance,  ve  znění  pozdějších  předpisů,  a  zákon  č.  166/1993  Sb.,              o Nejvyšším kontrolním úřadu, ve znění pozdějších předpisů.              54","4 Právní aspekty devizových intervencí v ČR – současná právní úprava              nemůže být vázána na souhlas vrcholného orgánu výkonné moci, od které             má být jinak ústavně oddělena.  Více k výši inflačního cíle v kapitole 1.1.3                                        112             Měnová politika v rámci teorie měnového práva.                4.3  Měnověpolitické nástroje              Zákon o ČNB vymezuje základní měnověpolitické nástroje, které je ČNB             oprávněna využívat při provádění měnové politiky. Podle ust. § 26 odst. 1             písm. a) zákona o ČNB stanovuje výši minimálních rezerv.  Tu stanovuje                                                                113             ČNB formou vyhlášky, kterou je v současné době vyhláška č. 253/2013 Sb.,             kterou se stanoví podmínky pro tvorby povinných minimálních rezerv. Touto             vyhláškou ČNB konkretizovala to, v jaké výši mají být povinné minimální             rezervy, kdo je musí udržovat, po jaké období, a jak se jejich výše vypo-             čítává. S trochou zjednodušení lze uvést, že výše povinných minimálních             rezerv se vypočítává z vkladů, které banka drží pro nebankovní vkladate-             le.  Výše povinných minimálních rezerv činí 2 % z těchto vkladů.  K uve-               114                                                                     115             dené vyhlášce se vztahuje úřední sdělení ČNB č. 13/2017,  v němž jsou                                                                116             blíže specifikovány zejm. související technické náležitosti. Ve vztahu k úřed-             ním sdělením ČNB je vhodné uvést, že tato jsou publikována ve Věstníku             ČNB  a  sama  o  sobě  nemají  normativní  charakter.  ČNB  jejich  prostřed-             nictvím  informuje  zejména  o  rozhodnutích  bankovní  rady  o  úrokových             sazbách, o výkladových stanoviscích České národní banky, o podmínkách                112  Srov. rozhodnutí pléna Ústavního soudu ze dne 20. června 2001, sp. zn. Pl. ÚS 59/2000.             113  Ač je stanovování výše povinných minimálních rezerv obecně teorií chápáno jako jeden                 z nástrojů měnové politiky, tento nástroj není ve většině moderních právních států jako                 aktivní nástroj měnové politiky využíván. Sama ČNB vysvětluje aplikaci tohoto nástroje                 tak, že v našich podmínkách výrazného přebytku likvidity ustupuje role povinných mi-                 nimálních rezerv, jakožto nástroje, kterým je ovlivňována výše likvidity, do pozadí a tyto                 slouží zejména jako rezerva prostředků pro hladký průběh mezibankovního platební-                 ho styku. Srov. ČNB, Povinné minimální rezervy. CNB.cz [online]. 2018. Dostupné z:                 http://www.cnb.cz/cs/menova_politika/mp_nastroje/index.html#pmr             114  Srov. ust. § 5 odst. 1 citované vyhlášky: „Základ pro výpočet stanovené výše povinných minimál-                 ních rezerv tvoří závazky se splatností do dvou let včetně, a to ve formě vkladů a přijatých úvěrů, emito-                 vaných neobchodovatelných cenných papírů a emitovaných ostatních dluhových cenných papírů snížených                 o závazky vůči ostatním povinným osobám.“             115  Blíže srov. ust. § 3 citované vyhlášky.             116  Úřední  sdělení  ČNB  č.  13/2017  ze  dne  24.  října  2017  k  §  23,  §  24  a  §  25  záko-                 na č. 6/1993 Sb., o České národní bance, ve znění pozdějších předpisů, a k vyhlášce                 č. 253/2013 Sb., kterou se stanoví podmínky tvorby povinných minimálních rezerv.                                                                            55","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            pro provádění obchodů České národní banky a o skutečnostech důležitých           pro osoby, které působí na finančním trhu. 117           Mezi standardní (využívané) nástroje měnové politiky nejen v ČR jsou ope-           race na volném trhu, resp. tzv. stálé facility. V ust. § 27–34a zákona o ČNB           jsou upraveny obchody, které může ČNB provádět. Česká národní banka           může (zejm. od bank) nakupovat, popřípadě jim prodávat zejm. státní dlu-           hopisy nebo jiné cenné papíry se státní zárukou. Dále může poskytnout ban-           kám na dobu nejvýše tří měsíců úvěr zajištěný takovými cennými papíry.           ČNB může kupovat či prodávat i jiné cenné papíry slouží-li to k usměrnění           peněžního trhu. Na ČNB se – stejně jako na ECB – vztahuje tzv. zákaz           měnového financování, který vyplývá z práva EU  a jehož účelem je zabrá-                                                    118           nit tomu, aby byl veřejný dluh financován centrálními bankami. 119           Mezi nestandardní měnověpolitické nástroje ČNB patří mj. devizové inter-           vence. Na rozdíl od jiných nestandardních nástrojů (např. přímé nákupy cen-           ných papírů) ČNB několikrát využila svého oprávnění intervenovat na devi-           zových trzích, tj. provádět devizové intervence. U nich v minulosti vykrysta-           lizoval takový přístup, že hladina měnového kurzu byla chápána jako sekun-           dární a primární je volatilita kurzu.  Přesto v letech 2013–2017 byly devi-                                        120           zové intervence použity i při snaze o dosažení inflačního cíle.  Oprávnění                                                               121           obchodovat s devizovými hodnotami vyplývá pro ČNB zejm. z § 35 a 36           zákona o ČNB.                          117  Srov. zákon o ČNB, § 49a, odst. 3.           118  Srov. čl. 123 SFEU.           119  Srov. § 34a zákona o ČNB.           120  Srov. Protokol z jednání bankovní rady ČNB ze dne 20. 12. 2001, Ing. Niedermayer, s. 5.              Dostupné z: http://www.cnb.cz/miranda2/export/sites/www.cnb.cz/cs/menova_po-              litika/br_zapisy_z_jednani/2001/2001_12_20/PT12_SZ_20_12_01.pdf           121  Viz dále.              56","5     ZHODNOCENÍ DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ ČESKÉ                   NÁRODNÍ BANKY V LETECH 2013–2017               Úvodem  této  kapitoly  stručně  zopakujme   konkrétní  měnověpolitické                                                   122             nástroje, která má k dispozici ČNB:                1.  Diskontní nástroje. Jsou zastoupeny diskontními úvěry, reeskontními                   úvěry a lombardními úvěry. Jedná se především o krátkodobé úvěry                   v domácí měně se lhůtou splatnosti do tří měsíců. ČNB v současnosti                   využívá  zejména  tzv.  automatické  facility,  které  slouží  k  ukládání                   nebo  poskytování  peněžních  prostředků  přes  noc  (depozitní  nebo                   marginální  zápůjční  facility).  Depozitní  facilita  umožňuje  bankám                   uložit  přes  noc  přebytečné  peněžní  prostředky.  Minimální  objem                   prostředků je 10 miliónů korun. Horní hranice není omezena. Tato                   depozita jsou úročena aktuální diskontní sazbou stanovenou ČNB.                   Marginální zápůjční facilita umožňuje bankám přes noc formou repo                   operace vypůjčit si finanční prostředky za lombardní sazbu stanove-                   nou ČNB. Minimální objem je stanoven na 10 miliónů korun. Horní                   hranice není omezena. V obou případech jde o poměrně hojně vyu-                   žívaný nástroj.                2.  Operace na volném trhu. Jedná se o obchody, tj. prodej a nákup                   cenných  papírů  obchodním  bankám.  ČNB  obchoduje  především                   se  státními  dluhopisy,  vlastními  cennými  papíry  nebo  s  ostatními                   cennými papíry se státními zárukami. Hlavním měnovým nástrojem                   jsou  tzv.  repo  operace  prováděné  ve  formě  tendrů.  ČNB  prodává                   bankám  dohodnuté  cenné  papíry.  Obě  strany  se  zároveň  zavazují,                   že po uplynutí doby splatnosti dojde k reverzní transakci. To znamená,                   že ČNB vrátí obchodní bance prostředky, za které prodala předmětné                   bance cenné papíry navýšené o dohodnutý úrok. Základní a nejvíce                   využívanou  dobou  trvání  repo  operací  je  14  dní.  Obchoduje                   se za repo sazby, které jsou závislé na vývoji likvidity bankovního                   sektoru  a  predikci  ekonomického  vývoje.  Jde  o  velmi  používaný                   měnový nástroj.                3.  Povinné  minimální  rezervy.  Jedná  se  o  zákonnou  povinnost                   obchodních  bank  ukládat  na  účtu  u  ČNB  část  svých  primárních                   vkladů.  Tato  částka  je  stanovena  procentuální  sazbou  na  základě             122  Více viz kapitolu 4.3 Měnověpolitické nástroje.                                                                            57","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ                 vývoje  likvidity  bankovního  sektoru,  maximálně  do  výše  30  %.                Povinné minimální rezervy byly do roku 2001 ukládány na účet ČNB                bezúročně,  od  roku  2001  jsou  úročeny  dvoutýdenní  repo  sazbou.                S ohledem na aktuální výši repo sazby (r. 2017 je to 0,05 %) a její malé                dynamice je význam tohoto měnového nástroje v ČR poměrně malý.                Na druhé straně je možné konstatovat, že v případě jeho používání                jde o velice účinný nástroj peněžní restrikce.             4.  Devizové  intervence.  Jedná  se  o  obchody  s  cizími  měnami,                tj. o prodeje a nákupy cizích měn za domácí měnu. V případě ČNB jde                zejména o obchodování s eurem. Cílem těchto měnových obchodů                je ovlivňování měnového kurzu domácí měny. Regulace měnového                kurzu zprostředkovaně působí na míru inflace a tím udržuje cenovou                hladinu na žádoucí úrovni. V minulosti tento měnový nástroj nebyl                příliš  masivně  ČNB  využíván.  Použití  tohoto  měnového  nástroje                se dramaticky změnilo v roce 2013.             5.  Devizové intervence a jejich využití v monetární praxi ČNB.                Využití  měnových  nástrojů  ČNB  k  regulaci  ekonomického  vývoje                v ČR je dáno především zákonem č. 6/1993 o ČNB. Hned v úvodu                je uveden její nejdůležitější cíl, a tím je péče o cenovou stabilitu. Tento                cíl je definován i v Ústavě České republiky. Volba i intenzita použití                měnových nástrojů ČNB se proto odvíjí od vývoje cenové hladiny                v ČR (měřené mírou inflace).             Tabulka 1: Vývoj inflace v ČR v letech 1999–2017                 Rok        Míra inflace v %     Rok        Míra inflace v %                 1999            2,1             2008            6,3                 2000            3,9             2009            1,0                 2001            4,7             2010            1,5                 2002            1,8             2011            1,9                 2003            0,1             2012            3,3                 2004            2,8             2013            1,4                 2005            1,9             2014            0,4                 2006            2,5             2015            0,3                 2007            2,8             2016            0,7                                                 2017            5,5             Zdroj: Český statistický úřad              58","5 Zhodnocení devizových intervencí České národní banky v letech 2013–2017                 Graf 1: Vývoj inflace v ČR v letech 1994–2017                                        Zdroj: Český statistický úřad              Z  předložené  tabulky  a  grafu  vývoje  inflace  v  České  republice  vyplývá,             že s výjimkou v roce 2008, kdy míra inflace přesáhla šestiprocentní hranici,             se jednalo o relativně stabilní vývoj cenové hladiny. Výkyv v roce 2008 byl             způsobem kombinací několika cenotvorných faktorů – zvýšením daně z při-             dané hodnoty z 5 % na 9 %, což vedlo k plošnému zdražení většiny potra-             vin, zvýšením spotřební daně u tabákových výrobků, zvýšením cen regulo-             vaného nájemného, zavedením poplatků ve zdravotnictví a dalšími faktory.             Jednalo se o externí faktory, na jejichž regulaci neměla ČNB v podstatě vliv.             Kromě  již  zmíněného  roku  2008  bylo  dlouhodobě  dosahováno  hodnot             inflace, která reálně byla pod hranicí inflačního cílování (3 % celkové roční             míry inflace).             V období po roce 2012 se tak vývoj inflace blížil k extrémně nízkým hod-             notám – ve své podstatě šlo o deflační vývoj a tím ohrožení cenové stabi-             lity. Současně v ČR díky trvalému hospodářskému růstu a aktivní obchodní             bilanci v zahraničním obchodě docházelo k posilování kurzu české měny.             Tento  vývoj  měnového  kurzu  představoval  určitá  rizika  v  ekonomickém             vývoji ČR. Především růst měnového kurzu české koruny ohrožoval pozici                                                                             59","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            českých  exportérů  na  světových  trzích.  Díky  posilující  koruně  se  české           výrobky v zahraničí stávaly dražší a tím méně konkurenceschopné. Vzhledem           k významu českého exportu při tvorbě HDP to znamenalo příliš velké riziko           pro ekonomický vývoj (na HDP ČR se export podílí 70 %). Dále hrozilo,           že ČR se v důsledku posilování české měny stane „příliš drahou“ pro zahra-           niční  investory,  eventuálně  stávající  zahraniční  investoři  mohou  zvažovat           svůj odchod z ČR.           Tyto a další faktory by zcela jistě ohrozily stabilitu cenového vývoje. Za této           situace se ČNB rozhodla v listopadu 2013 pro masivní využití měnového           regulačního nástroje – devizových  intervencí.           Je třeba zdůraznit, že samotné použití tohoto měnového nástroje je značně           kontroverzní, rozporuplné. Vedle již zmíněných pozitivních efektů – na vývoj           českého zboží a služeb, na příliv zahraničních investic do ČR – má pro-           ces oslabování české koruny výrazné negativní dopady na domácí ekono-           mické subjekty. Zdražuje se dovážené zboží, služby, subdodávky pro domácí           výrobce. Vzhledem ke skutečnosti, že ČR velké množství surovin (energe-           tických zvláště) dováží, jde o závažný problém. Pro občany ČR se dovolená           v zahraniční stala dražší atd., proto se rozhodnutí ČNB stalo předmětem           mnoha diskusí jak mezi ekonomickými odborníky, tak mezi politiky i občany.           Přes toto rozporné hodnocení možných dopadů devizových intervencí uči-           nila ČNB 7. listopadu 2013 na zasedání bankovní rady rozhodnutí udržovat           kurz čs. koruny na úrovni 27 Kč za euro. Banka toto své rozhodnutí zdůvod-           nila obavou o udržení cenové stability zapříčiněnou deflačními tlaky.           V prohlášení ČNB se říká: „… tato opatření pomohou dosáhnout inflačního cíle,           jakož i přispět k překonání nejdelší hospodářské recese v samostatné české historii, jejíž           pokračování nebylo v zájmu občanů ani firem.“           Banka rovněž sdělila, že tyto intervence bude provádět tak dlouho, jak to bude           nezbytně nutné, resp. jak dlouho to vývoj ekonomiky bude vyžadovat.           V  konečném  výsledku  devizové  intervence  ČNB  trvaly  do  dubna  2017,           tj. 41 měsíců. ČNB bránila české koruně posílit pod hranici 27 Kč za euro.           K  obraně  tohoto  kvazikurzu  vynaložila  astronomických  2050 mld.  Kč,           tj. 43 % HDP z roku 2016!                 60","5 Zhodnocení devizových intervencí České národní banky v letech 2013–2017                 Graf 2: Objem devizových intervencí (kumulativně) v mld. Kč                                       Zdroj: ČNB             Tyto masivní nákupy zahraniční měny v posledních letech vedly ke znač-             nému  nárůstu  celkových  devizových  reverz  ČR  (zejména  v  eurech)             až  na  3.271 mld.  Kč  (červen  2017).  Vyjádřeno  aktuálním  kurzem  dolaru             (září 2017) na 142 mld. amerických dolarů. Pro srovnání to je pouze o 8 mld.             dolarů méně než devizové rezervy Velké Británie (britská ekonomika je ale             14 x věší než česká). Aktuálně tvoří devizové rezervy ČR 65 % HDP, zatímco             u Velké Británie pouze 4,5 % HDP.             Pro  srovnání:  Devizové  rezervy  ČR  v  roce  2013  činily  34 mld.  euro,  v  dubnu             2017 – 122 mld. euro, tj. 4x více než v roce 2013. Devizové rezervy Evropské cent-             rální banky byly v roce 2017 707 mld. euro, devizové rezervy USA v roce 2017 činily             188 mld. euro. Odhadované ekonomické efekty devizových intervencí v podobě efektu             plynoucího  ze  zvýšených  vývozů  a  příjmů  vývozců  byly  687 mld.  Kč,  nepřímé  efekty             590 mld. Kč (např. zvýšený růst HDP).             Vzdor velkému rozsahu i délce devizových intervencí byl jejich monetární             efekt dlouho neúspěšný. Očekávaný arbitrárně zvolený cíl (2 % míra inflace)             byl dosažen až po třech letech od začátku kurzového závazku. Podrobná             analýza  všech  možných  vlivů  právě  ukončených  devizových  intervencí             na  ekonomiku  není  jednoduchá.  Vlivem  časového  zpoždění  se  některé             vlivy projeví až v budoucnu. Už dnes je ale jisté, že vedle pozitivních efektů                                                                            61","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            se projevily – a ještě projeví – i některé významné negativní rysy měnové           regulace, které mohou retardovat ekonomický vývoj. Mezi tato rizika patří:             •  Vznik  cenové  bubliny  na  finančním  trhu.  Intervence  způsobily                nízké nebo dokonce záporné výnosy (u dluhopisů). Nadměrná likvidita                na finančním trhu vedla k tomu, že banky svůj zájem upřely na trh nemo-                vitostí. Rovněž domácnosti ve snaze zhodnotit lépe své úspory upřely                svůj zájem na trh s nemovitostmi. Výrazně stoupla poptávka po nemo-                vitostech (podpořená dostupností hypotéčních úvěrů). Úvěry na bydlení                se jen v roce 2016 zvýšily na 96 mld. Kč. Za první čtvrtletí letošního roku                vzrostly hypoteční úvěry o 30 %. Výsledkem této převažující nerovno-                váhy je výrazný růst cen nemovitostí (v některých městech až o 10–15 %                ročně).             •  Ještě výraznější vlivy devizových intervencí lze sledovat na trhu dluho-                pisů. Vysoká poptávka způsobila růst jejich cen a pokles výnosových měr.                Výnos koše státních dluhopisů s průměrnou splatností dva roky poklesl                v prosinci 2016 až na 0,96 %. Spekulace na avizované ukončení devizo-                vých intervencí a zpětné posílení koruny vůči euru vyvolaly mimořádný                zájem o korunové dluhopisy. Výsledkem je změna vlastnické struktury                českého dluhu ve prospěch zahraničních investorů. Viz následný graf 3.              Graf 3: Podíl zahraničních a domácích držitelů korunových dluhopisů (v %)                                     Zdroj: MFČR               62","5 Zhodnocení devizových intervencí České národní banky v letech 2013–2017                    V říjnu 2013 na začátku devizových intervencí ČNB držely zahraniční                   subjekty z celkového množství korunových dluhopisů v celkové hod-                   notě 1 292 mld. Kč pouhých 13 % (v absolutní částce 168,7 mld. Kč).                   Na konci devizových intervencí v dubnu 2017 již 45,5 % (tj. v abso-                   lutní částce 693 mld. Kč).                   Roste  tak  riziko  nesouladu  zájmu  zahraničních  investorů  se  zájmy                   české ekonomiky. Při větších objemech prodejů to může například                   vést k výraznému poklesu výnosů z těchto dluhopisů.                •  Podhodnocený  kurz  koruny  odstranil  riziko  kurzových  pohybů                   (a případných kurzových ztrát) a výrazně zlevnil exporty. Obchodní                   bilance ČR, která byla již delší dobu aktivní, se stala v důsledku inter-                   vencí rekordně přebytková. Aktuální přebytek obchodní bilance zboží                   a služeb 111,8 mld. Kč (duben 2017).                •  Velmi  zajímavým  efektem  vyvolaným  devizovými  intervencemi                    je  změna  teritoriální orientace  českého  zahraničního  obchodu,                   zejména čs. exportu. Od krize v roce 2009 klesal podíl čs. vývozu                   do zemí EU. V důsledku intervencí (a protiruských sankcí) se trend                   v  roce  2014  obrátil  a  podíl  čs.  vývozu  do  zemí  EU  opět  roste.                   Viz graf 4.                 Graf 4: Podíl vývozu do zemí EU (v %)                                       Zdroj: Český statistický úřad, vlastní                                                                              63","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            Tento vývoj zvyšuje citlivost české ekonomiky na průběh ekonomického           cyklu v EU a v Německu zvláště. Tato obchodní orientace na EU způsobuje,           že ačkoliv nejsme v euroměnové unii, stále větší počet ekonomických sub-           jektů provádí své obchody přímo v eurech. ČNB vyvstává potenciální pro-           blém, že bude klesat účinnost domácí měnové politiky, respektive nástrojů           používaných ČNB. To nutně povede k hledání a volbě nových měnových           nástrojů, dosud ČNB nepoužívaných, a tím i rizikovějších.           ČNB se stala v důsledku masivních měnových intervencí držitelem značně           rozsáhlého portfolia finančních aktiv. Největší část devizových rezerv ČNB           představují dluhopisy zahraničních vlád (téměř 50 %). ČNB dále drží depo-           zita u centrálních bank, repo operace, akcie, úrokové, měnové a akciové           swapy, specifické dluhopisy a další finanční instrumenty. Posílením koruny           klesá korunová hodnota držených devízových aktiv. Jen od počátku roku           2017 přesáhla ztráta ČNB 137 mld. Kč.           Centrální banka se tak stala velkým finančním investorem i správcem velkých           finančních aktiv. V té souvislosti se objevilo několik otázek: jak s touto novou           rolí naloží? Nepovede to k rizikovým operacím? Jakou investiční strategii           zvolit? Na odpovědi na tyto a další otázky si musíme počkat do budoucna.                                           64","6     HODNOCENÍ DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ                   Z POHLEDU ODBORNÝCH AUTORIT               Jak jsme již uvedli v předchozí kapitole, z hlediska dosavadního fungování             České národní banky, představují nedávno ukončené devizové intervence             bezesporu specifickou záležitost. Specifičnost tohoto měnově politického             nástroje ČNB spočívá zejména v délce a intenzitě použití.             Stručně připomínáme (viz předchozí kapitola), že ČNB tento nástroj uplat-             ňovala čtyři roky a  celkem vyčerpala  na  tyto intervence přes dva bilióny             korun. Nikdy předtím ČNB ve své moderní historii tak razantně měnově             politické nástroje nepoužila. Zřejmě to je také jedním z hlavních důvodů             velmi rozdílného hodnocení devizových intervencí odbornou veřejností.             Protože se jedná v některých případech o velmi kritická stanoviska, považo-             vali jsme za vhodné některé zajímavé názory v této studii uvést. Podotýkáme,             že se nejedná o nějaký reprezentativní výběr, ale jde nám spíše o to ukázat             názorovou šíři a pestrost v posuzování regulativních opatření ČNB.             Nezabývali jsme se, i když by to bylo nepochybně zajímavé, průzkumem             názorové hladiny představitelů firem, na jejichž bedra účinek devizových             intervencí nejvíce dopadal – exportérů, importérů, domácností, domácích             i zahraničních investorů atd.             Určitě nejdůležitější je pohled samotné ČNB. Jak již bylo řečeno, rozhodnutí             o použití devizového kurzu jako měnověpolitického nástroje, bylo přijato             na zasedání bankovní rady v listopadu 2017. Bylo zdůrazněno, že ukončení             devizových intervencí může být provedeno v okamžiku, kdy bude patrné,             že  kvůli  výrazné  volatilitě  kurzu  nebude  nutné  se  k  intervencím  vrátit.             Bankovní rada rovněž jednomyslně rozhodla, že bude udržovat kurz koruny             na úrovni 27 Kč za euro. Je zajímavé, že již za měsíc na prosincovém jednání             bankovní rady nepanoval mezi členy bankovní rady jednotný názor. Zazněly             tam názory, že intervence se mohly ještě odložit, na druhou stranu zazněl             i názor, že se mohlo začít i dříve.             Za zmínku stojí uvést hodnocení devizových intervencí na dubnovém zase-             dání bankovní rady (v roce 2017), kdy byly intervence ukončeny. Všichni             členové bankovní rady se shodli na tom, že kurzový závazek se osvědčil             jako účinný mimořádný nástroj měnové politiky a splnil cíle bankou dané.                                                                            65","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            V rozhovoru (v lednu 2016) se viceguvernér ČNB Vladimír Tomšík vyjá-           dřil  k  zavedeným  devizovým  intervencím  (tzv.  kurzový  závazek).  Uvedl,           že poslední finanční krize naučila, že nulová úroveň úrokových sazeb a past           likvidity  není  prázdný  pojem.  Po  vyčerpání  prostoru  pro  další  snižování           úrokových sazeb přešly centrální banky k jiným nekonvenčním nástrojům –           kvantitativní uvolňování, záporné sazby, kurzové intervence a závazky.            Použití  nástroje  kvantitativního  uvolňování  (tj.  nákup  cenných  papírů           a aktiv) není příliš vhodné, protože kapitálový trh je velmi mělký a tudíž           je tento nástroj málo účinný. Vyhodnotili jsme, že skutečně efektivní nástroj           je kurzový závazek. Zajímavý názor v této souvislosti vyslovila Ing. Marie           Marvanová, bývalá generální ředitelka ČSOB.  Měření účinnosti kurzových                                                 123           nástrojů je vzhledem k velkému množství faktorů, které působí na kurz, prak-           ticky nezměřitelné. Navíc se domnívá, že vzhledem ke skutečnosti, že česká           ekonomika, respektive většina firem, je převážně orientována na Německo           a další země eurozóny a fakturuje se v eurech, tak je kurz koruny neza-           jímá a z toho důvodu byla politika slabé koruny zbytečná. Zajímavé a záro-           veň velmi kritické stanovisko k ukončení režimu kurzového závazku vydal           Institut  Václava  Klause.  Cituji:  „Ukončení  intervenčního  režimu  ČNB  vítáme.           Už včera bylo pozdě. K tomuto experimentu nemělo nikdy dojít. Nebyl potřebný, byl           riskantní, jeho dopady na inflaci nebyly efektivní. Více než tři roky měnových intervencí           vstoupí do českých ekonomických dějin jako nepromyšlený, chybný, nepodložený a princi-           piálně špatný krok.“  124           V průběhu intervencí se k tomuto problému vyjádřila celá řada ekonomů,           názorově  blízkých  Institutu  Václava  Klause.  Například  M.  Ševčík,  děkan           národohospodářské fakulty VŠE.           Ve formě otázky konstatuje: „Věří opravdu centrální bankéři, že jsou to právě oni,           kteří jsou nadáni schopností řídit cenu měny?“  Stanislava Janáčková říká: „Měnový                                            125           kurz  je  nejdůležitější  cenou  v  malé  otevřené  ekonomice.  Pokušení  využít  manipulace           s kurzem k naplnění cílů hospodářské politiky je veliké. Jenomže české ekonomice (kromě           počátků transformace) dlouhodobě svědčí volně plovoucí kurz, jen s občasnou korelací.“ 126              123  MARVANOVÁ, M. Rozhovor o ekonomické krizi. In: KPČG Magazín, léto 2016, s. 21.           124  Newsletter, duben 2017. Institut Václava Klause. Dostupné z: http:// www.institutvk.cz           125  Newsletter, listopad 2015. Institut Václava Klause. Dostupné z: http:// www.institutvk.cz           126  Ibid.              66","6 Hodnocení devizových intervencí z pohledu odborných autorit              Možno  konstatovat,  že  okruh  ekonomů  kolem  Institutu  Václava  Klause             se  k  zásahům  ČNB  staví  negativně.  Kromě  již  citovaných  osobností  jde             o Martina Slaného, Jana Skopečka, Evu Zamrazilovou, Pavla Rysku a další.             Z názorové skupiny za zmínku stojí názor Martina Slaného. Argumentuje tím,             že proti oslabování koruny intervencemi ČNB působí zároveň i opačné vlivy.             Tím jsou nákupy českých dluhopisů zahraničními subjekty a ty tlačí na vzestup             kurzu koruny. Navíc konstatuje, že měny okolních zemí Polska a Maďarska             za poslední dva roky rovněž oslabily, aniž by jejich centrální banky zasahovaly.             Na závěr naší úvahy uveďme názory představitelů centrální banky. Profesor             Tomšík, první viceguvernér ČNB hodnotil výsledky devizových intervencí             velmi  pozitivně. 127  Ve  zmiňovaném  článku  uvádí,  že  hodnotit  efektivnost             kurzového závazku znamená poměřovat výnosy a náklady této měnově-poli-             tické akce. Výnosy ale lze kvantifikovat jen obtížně. Na straně nákladů jsou             nejčastěji uváděny kumulované devizové rezervy a z nich plynoucí případné             budoucí ztráty. Nicméně přesto jsou efekty patrné. Na podporu svého tvr-             zení autoři uvádějí srovnání reálného růstu ČR, Německa a eurozóny před             a po zavedení kurzového závazku.              Po celou dobu zavedení kurzového závazku je růst vyšší než průměr zemí             eurozóny a vyšší než v Německu.             S ekonomickým růstem se dostavil i výrazný pokles nezaměstnanosti. Pokud             jde o kvantifikaci ekonomického růstu, dospívají k závěru, že výnosy lze             hodnotit na úrovni 7 % nominálního HDP za období fungování kurzového             závazku. Pokud jde o náklady kurzového závazku, jsou nejčastěji zmiňo-             vány intervence, které vedly ke kumulaci rezerv v zahraniční měně. Vidět             v pouhé držbě rezerv automaticky ztráty, je zavádějící. Samotné rezervy jsou             investovány a poskytují výnos. Největší část tvoří dluhové cenné papíry emi-             tované vládami vybraných zemí, dluhopisy s vládní zástavou nebo dluhopisy             vydané soukromými nadnárodními agenturami s nejvyšším ratingem a další.             A pokud se podaří, že průměrný výnos devizových rezerv bude převyšovat             průměrnou míru posílení české koruny, pak ČNB žádnou kurzovou ztrátu             nezaznamená, uzavírají autoři.               127  TOMŠÍK, V. a J. VLČEK. Účet za devizové intervence nám ekonomika již vystavila.                 In: Banky a finance, speciál příloha časopisu Bankovnictví 2017. S. 29–32. Dostupné z: http://                 www.bankovnictvionline.cz                                                                            67","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            Za zmínku stojí článek J. Brůhy a J. Tonnera. 128  V článku autoři kvantifi-           kují efekty kurzového závazku. Kladný příspěvek závazku k inflaci oceňují           ve výši 1,5 procentního bodu. Z toho vyvozují, že závazek zabránil deflaci.           Odhad kurzového závazku k růstu zaměstnanosti oceňují od 0,1 do 1,2 %,           což odpovídá 5 000 až 50 000 pracovních míst. Růst HDP oceňují přínosem           1,8 až 2,2 procentního bodu. Toto poměrně jednoznačně příznivé hodno-           cení výsledků kurzového závazku vyvolává přirozeně pochybnosti o spo-           lehlivosti  zjištěných  údajů,  případně  o  vypovídacích  schopnostech  zvole-           ných metod zkoumání. Autoři použili dva způsoby modelování – struktu-           rální a čistě empirické metody. Zároveň připouštějí, že obě metody mají své           výhody a nevýhody a že výsledky na nich založené jsou zatíženy určitou           nejistotou.           My se domníváme, že relevantnost těchto metod nelze přeceňovat. Jenom           devizový kurz je výsledkem působení mnoha faktorů, zejména makroekono-           mických, politických, psychologických atd. Navíc tyto faktory spolupůsobí           v režimu regulativních zásahů ČNB. Proto přesně změřit sílu efektu každého           jednotlivého faktoru, v tomto případě pouze intervenčních zásahů banky,           je problematické, ne-li nemožné. A to nepolemizujeme s tím, zda mají své           místo v ekonomických úvahách „co by kdyby“. Autoři Brůha a Tonner totiž           nazvali svůj článek „Co by se stalo, kdyby ČNB nezavedla kurzový závazek“.                                128  BRŮHA, J. a J. TONNER. Co by se stalo, kdyby ČNB nezavedla kurzový závazek.              In: parlamentnilisty.cz [online]. 8. 11. 2017. Dostupné z:  https://www.parlamentnilisty.              cz/arena/nazory-a-petice/Jan-Bruha-Jaromir-Tonner-Co-by-se-stalo-kdyby-CNB-              nezavedla-kurzovy-zavazek-511468              68","7     KOMPARACE VYBRANÝCH ASPEKTŮ                   NÁSTROJŮ MĚNOVÉ POLITIKY POUŽÍVANÝCH                   ČNB A BANKAMI EUROSYSTÉMU               V kapitole 4.3 Měnověpolitické nástroje jsme vymezili standardní měnověpo-             litické nástroje ČNB. Na tomto místě provedeme komparaci (zaměřenou pri-             márně na právní aspekty) měnověpolitických nástrojů ČNB a Eurosystému.             V rámci ESCB je ČNB reprezentována svým guvernérem. Jako člen ESCB             pro ni vyplývá primární cíl i z čl. 127 odst. 1 SFEU, tj. udržování cenové             stability. Tento cíl je na národní úrovni vymezen i v čl. 98 Ústavy České             republiky  a dále na podústavní (zákonné) úrovni v § 2 zákona o ČNB.                     129                                                                            130             Měnovou politiku v ČR určuje ČNB. Ta se, jakožto centrální banka České             republiky,  jejíž  měnou  je  česká  koruna,   neúčastní  Eurosystému,  tj.  ani                                                131             řízení měnové politiky euro zóny.             ECB  je  součástí  Eurosystému  i  ESCB.  Její  primární  cíl  vyplývá  zejm.             z SFEU, dále je vymezen v čl. 2 Statutu ESCB a ECB. Banky Eurosystému             řídí měnovou politiku v eurozóně.  Ve SFEU je sice uvedeno, že banky                                           132             Eurosystému řídí měnovou politiku „Unie“, čímž je myšlena celá EU, ovšem             z kontextu plyne, že řízení měnové politiky se vztahuje toliko na členské             státy EU, jejichž měnou je euro. Pro všechny členy ESCB, tj. i pro banky             těch  států,  které  dosud  požívají  národní  měny,  ovšem  platí  prvořadý  cíl,             kterým je udržování cenové stability.  Vedle prvořadého cíle mají banky                                             133             Eurosystému „podporovat hospodářskou politiku EU v souladu se zásadou otevřeného             tržního hospodářství s volnou soutěží“,  přičemž o dosažení obdobných – nad                                          134             129  Odst. 1 čl. 98 úst. zák. č. 1/1993 Sb., Ústava České republiky, stanovuje: „Česká národní                 banka je ústřední bankou státu. Hlavním cílem její činnosti je péče o cenovou stabilitu; do její činnosti                 lze zasahovat pouze na základě zákona.“             130  Srov. odst. 1 § 2 zák. č. 6/1993 Sb., o České národní bance, kde je stanoveno: „Hlavním                 cílem činnosti České národní banky je péče o cenovou stabilitu. Česká národní banka dále pečuje o fi-                 nanční stabilitu a o bezpečné fungování finančního systému v České republice. Pokud tím není dotčen                 její hlavní cíl, Česká národní banka podporuje obecnou hospodářskou politiku vlády vedoucí k udr-                 žitelnému hospodářskému růstu a obecné hospodářské politiky v Evropské unii se záměrem přispět                 k dosažení cílů Evropské unie. Česká národní banka jedná v souladu se zásadou otevřeného tržního                 hospodářství.“             131  Srov. zák. č. 6/1993 Sb., o České národní bance, zejm. ust. § 13.             132  Srov. čl. 282 odst. 1 SFEU.             133  Srov. čl. 282 odst. 2 SFEU.             134  Viz čl. 119 odst. 2 SFEU.                                                                            69","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            rámec cíle primárního stojících – cílů má usilovat i ČNB.  Jak ESCB,                                                                         136                                                             135           tak ČNB,  mají rovněž usilovat a pečovat o finanční stabilitu. Ve vztahu                   137           k cílům bank Eurosystému a ČNB tak lze konstatovat, že jejich cíle jsou           upraveny v zásadě obdobným způsobem. Definice cíle ČNB je v souladu           s primárním právem EU.           Měnověpolitické nástroje ČNB jsou vymezeny v zákoně o ČNB, přičemž           měnověpolitické nástroje ECB jsou v obecné rovině definovány ve Statutu           ESCB a ECB, tj. jakožto Protokol č. 4 jsou součástí SFEU, tedy tzv. pri-           márního práva EU. Je zřejmé, že v dílčích oblastech se právní úprava stan-           dardních nástrojů měnové politiky bank Eurosystému a ČNB liší, ovšem           s určitou mírou zobecnění lze konstatovat, že i tyto nástroje jsou podobné,           tj. jedná se o stanovování klíčových sazeb, které ovlivňují úrokové sazby           na mezibankovním trhu (a potažmo na ostatních finančních trzích s konsek-           vencemi v reálné ekonomice).           Co se týče nestandardních nástrojů, které byly zkoumanými subjekty pou-           žity, jedná se o přímé nákupy aktiv, resp. kvantitativní uvolňování (quantita-           tive easing, QE) a záporná sazba depozitní facility na straně ECB a tzv. devi-           zové intervence prováděné ČNB.           Nastavení výše tzv. depozitní facility (deposit facility rate) patří v obecné           rovině  mezi  standardní  nástroje  měnové  politiky,  nestandardní  je  toliko           v tom smyslu, že její hodnota je stanovena v záporných hodnotách. Ještě           před několika lety se jednalo o jev mimořádný, v době po-krizové již skoro           běžný. Vedle Eurosystému používají či používaly negativní sazby i např. cen-           trální banky Švýcarska, Švédska či Dánska. ECB nastavila sazbu depozitní                                                      138           facility ve výši -0,1 % s účinností k 11. červnu 2014,  aby ji postupně snižo-                                                   139           vala až na -0,4 % s účinností k 16. březnu 2016.  Své rozhodnutí k využití           záporných sazeb odůvodnila ECB zejm. dlouhotrvající inflací hluboko pod              135  Viz § 2 zákona o ČNB.           136  Srov. čl. 127 odst. 5 SFEU.           137  Srov. § 2 zákona o ČNB.           138  Srov. tisková zpráva ECB ze dne 5. června 2014. Dostupné z: https://www.ecb.europa.              eu/press/pr/date/2014/html/pr140605.cs.html           139  Srov. tisková zpráva ECB ze dne 10. března 2016. Dostupné z: https://www.ecb.europa.              eu/press/pr/date/2016/html/pr160310.cs.html              70","7 Komparace vybraných aspektů nástrojů měnové politiky používaných ČNB a bankami Eurosystému              inflačním cílem.  I ČNB z důvodu nízké výše inflace snižovala své sazby.                           140             V listopadu 2012 snížila diskontní sazbu na výši 0,05 %, tj. na tzv. technickou             nulu. Výše této sazby zůstala nezměněna až do 3. srpna 2018, kdy byla tato             sazba navýšena na 0,25 %. ČNB zatím ve své historii nepřistoupila k pou-             žití (nominálně) negativních sazeb, což tehdejší guvernér Miroslav Singer             odůvodnil mj. tak, že zdrženlivost k využití negativních sazeb jako nástroje             efektivního uvolnění měnových podmínek vyplývá zejména z následujících             faktorů: limitu rozsahu použitelnosti, pochyb o efektivnosti tohoto nástroje             a rizik jeho delšího používání. 141             ECB  dále  realizovala  několik  speciálních  programů,  v  rámci  kterých             v obecné rovině nakupovala přímo určitá aktiva. Na tomto místě zmiňu-             jeme jen SMP a PSPP,  v rámci kterých banky Eurosystému intervenovaly                                142             přímo na finančních trzích. Některé z těchto kroků vedly k soudním spo-             rům ohledně pravomocí ECB, resp. ohledně porušení zákazu tzv. monetár-             ního financování.  ČNB, jakožto nečlen Eurosystému, se těchto programů                            143             neúčastnila.  Jako  nestandardní  nástroj  měnové  politiky  zvolila  používání             měnového kurzu jako nástroje k uvolňování měnových podmínek, tj. začala             provádět tzv. devizové intervence. Tento krok ČNB nebyl – alespoň podle             veřejných informací – předmětem žádného relevantního soudního sporu,             v  němž  by  byla  zpochybňována  pravomoc  ČNB  tento  měnověpolitický             nástroj používat.               140  ECB  své  rozhodnutí  odůvodnila  následovně:  „Vzhledem  k  tomu,  že  inflace  v  eurozóně                 by podle očekávání měla zůstat po delší dobu výrazně pod 2 %, usoudila Rada guvernérů ECB,                 že potřebuje úrokové sazby snížit. ECB má k tomu tři základní úrokové sazby: úrokovou saz-                 bu mezní zápůjční facility určenou pro jednodenní úvěry bankám, úrokovou sazbu pro hlavní refi-                 nanční operace a úrokovou sazbu vkladové facility. Sazba pro hlavní refinanční operace je sazba,                 za níž si banky mohou pravidelně půjčovat prostředky od ECB, zatímco sazbou vkladové facility                 jsou úročeny prostředky, které banky ukládají u centrální banky. Všechny tři sazby byly sníženy.                 K zachování fungujícího peněžního trhu, na němž si banky vzájemně půjčují peníze, nemohou být tyto                 sazby příliš blízko sebe. Vzhledem k tomu, že sazba vkladové facility již byla na úrovni 0 % a sazba                 pro refinanční operace činila 0,25 %, snížení sazby pro refinanční operace na 0,15 % znamenalo,                 že sazba vkladové facility byla k zachování tohoto rozpětí snížena na −0,10 %.“ Dostupné z:                 https://www.ecb.europa.eu/explainers/tell-me-more/html/why-negative-interest-rate.                 cs.html             141  SINGER, Miroslav. Negativní úrokové sazby – lék nebo hrozba? In: Newsletter Institutu                 Václava Klause, červen 2016. Dostupné z: https://www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_me-                 dia/clanky_rozhovory/media_2016/cl_16_1606_singer_newsletter_ivk.html             142  Blíže viz kapitola 3.1.2 Nestandardní nástroje měnové politiky.             143  Blíže viz kapitola 3.1.2 Nestandardní nástroje měnové politiky.                                                                            71","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            ECB  odůvodňovala  realizaci  svých  měnověpolitických  programů  vždy           s ohledem na příslušné období (fázi krize či pokrizového vývoje). V první           fázi, tj. na podzim roku 2008, usilovala o dodání likvidity mezibankovnímu           trhu; zde aplikovala tzv. nabídková řízení s pevnou sazbou a plným přiděle-           ním (fixed-rate full allotment)  a rozšířením škály akceptovaných kolaterálů.                                   144           Vedle těchto opatření začala provádět tzv. LTROs. Ve druhé fázi reagovala           ECB na rozvíjející se dluhovou krizi spojenou s poklesem efektivity tran-           smisního mechanismu; sem spadá program SMP, provádění tzv. VLTROs           a oznámení OMT. Ve fázi třetí, přistoupila k prohloubení přímých nákupů           a přestala s původní sterilizací. Již v průběhu druhé fáze se objevilo několik           soudních sporů, v nichž byla řešena legálnost rozsahu některých programů.                                                  144  Jedná se o situaci, kdy úvěrová instituce může při předložení akceptovaného kolaterálu              získat likviditu v plné požadované výši, srov. rozdíl u fixed rate tender.              72","ZÁVĚR               Pokud  bychom  měli  shrnout  dosavadní  poznatky  o  analyzovaném  pro-             blému, můžeme konstatovat, že:                •  Devizové intervence spadají jakožto měnověpolitický nástroj dílem                   do práva měnového, dílem do práva devizového.                •  Kurzový  závazek  realizovaný  ČNB  v  letech  2013–2017  prokázal,                   že má své místo v systému měnově politických nástrojů ČNB.                •  Uplatnění tohoto nástroje v průběhu uplynulých let bylo v souladu                   s vyhodnocenou trajektorií české ekonomiky.                •  Uplatnění regulativní role ČNB bylo tak naplněním základní funkce                   centrální banky – dané jí Ústavou a zákonem o ČNB.                •  Neztotožňujeme  se  s  názory,  které  považovaly  kurzový  závazek                   a priori za zbytečný, škodlivý, neúčinný.                •  Každý regulativní prvek uplatněný v reálném národohospodářském                   systému přináší rozporné účinky. Nikdy nepřináší všem ekonomic-                   kým  subjektům  stejný  pozitivní  efekt,  mnohým  i  negativní  efekt.                   Tak tomu bylo i v případě zvoleného kurzového závazku. Jde o to,                   aby regulativní orgán, ČNB, objektivně vyhodnotil, že celkový pří-                   nos z regulace bude vyšší než celková hodnota negativních externalit                   touto regulací vyvolaná.                •  Uplatnění tohoto nástroje prokázalo, že se jedná o nástroj dlouho-                   dobého působení s časovým zpožděním účinku. Makroekonomické                   ukazatele potvrzují, že první dva roky nedošlo k změnám těchto uka-                   zatelů. Teprve v následujících letech za podstatného zvýšení objemu                   alokovaných prostředků došlo k jejich žádoucí změně.                •  Je  třeba  zdůraznit,  že  fundamentálním  cílem  nebyla  pouhá  změna                   kurzu  koruny,  konkrétně  pokles  kurzu  z  úrovně  24,5 Kč  za  euro                   na  27  korun  za  euro.  Ale  prostřednictvím  snížení  kurzu  koruny                   působit na stěžejní procesy v ekonomice – inflaci, ekonomický růst,                   zaměstnanost, zahraniční obchod atd.                •  Není sporu o tom, že díky těmto intervencím se podstatně zvýšily                   devizové rezervy ČNB.                                                                                 73","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ              •  Ukončením intervencí problém kurzového závazku nekončí. Neméně                důležité  bude  „zaparkování“  kurzu  ve  své  přirozené  rovnovážné                poloze – zde bude nutné regulativní role ČNB. V případě velké vola-                tility kurzu by měla být ČNB připravená tyto výkyvy tlumit.             •  Značný nárůst devizových rezerv vnímáme jako potencionální pro-                blém. Představitelé ČNB hovoří o tom, že případným kurzovým ztrá-                tám chtějí čelit tím, že rezervy budou reinvestovány na kapitálových                trzích a přinesou výnosy. Ale vstup poměrně masivního objemu pro-                středků na kapitálové trhy není bez rizik. Je tu jednak riziko zvýšení                cen  aktiv.  Zvýšená  poptávka  po  investicích  vede  někdy  k  nutnosti                pořizovat rizikovější či méně výnosnější aktiva.             •  Přes všechny popsaná úskalí hodnotíme nedávné skončené devizové                intervence, a tím i měnovou politiku ČNB jako adekvátní, vyváženou                a plně v souladu se zákonnými funkcemi a cíli centrální banky.                                                    74","SUMMARY               Having read numerous papers and publications about the FX interventions             of 2013–2017 carried out by the Czech National Bank (CNB), the authors             learned that most of the publications written on this topic rather focus on             strictly economic questions, only a few of them cover also the relating legal             questions. The authors, however, haven´t found a publication that would             provide  the  reader  with  both  the  economic  and  legal  aspects,  including             some historical background, of the FX interventions. That is the reason             behind  this  monograph  titled  “Legal  and  Economic  Aspects  of  the  FX             Interventions”. The authors wanted to present a book that would cover             not only the economic issues, but also numerous legal (both theoretical and             practical) questions.             As the FX interventions of 2013–2017, being an unconventional monetary             policy measure, were being carried out by the CNB in the same time when             European central bank (ECB), or to be more precise the Eurosystem, kept             on  using  certain  other  unconventional  monetary  policy  instruments,  the             authors compared the legal grounds for using these types of extraordinary             instruments. Since a more comprehensive study on a particular subject also             requires certain historical perspective, the authors did not hesitate to include             a  chapter  on  the  development  and  historical  grounds  of  the  instrument             of FX interventions.             Finally, having summarised several views and comments by some Czech             experts on the subject, the authors presented their assessment of the FX             interventions.                                                                                            75","","SEZNAM ZKRATEK                ČNB            Česká národní banka              ECB            Evropská centrální banka              ESCB           Evropský systém centrálních bank              EU             Evropská unie               LTROs          longer-term  refinancing  operations,  program  dodávání                            likvidity na dlouhá období              OMT            outright monetary transactions               PSPP           public sector purchase programme, program nákupu aktiv                            veřejného sektoru (ECB/2015/10)              QE             kvantitativní uvolňování               SFEU           Smlouva o fungování Evropské unie              SMP            Securities  Markets  Programme,  program  pro  trhy                            s cennými papíry (ECB/2010/5)              VLTROs         very long term refinancing operations, program dodávání                            likvidity na velmi dlouhá období               Zákon o ČNB  zákon  č.  6/1993  Sb.,  o  České  národní  bance,  ve  znění                            pozdějších předpisů                                                                                       77","","LITERATURA A DALŠÍ POUŽITÉ ZDROJE              BRÁF, Albín. Národní hospodářství. Brno, 1888, 404 s.              BAKEŠ, Milan, Marie KARFÍKOVÁ, Hana MARKOVÁ a kol. Finanční právo.                6. upravené vyd.. Praha: C. H. Beck, 2012, 505 s. ISBN 978-80-7400-440-7.             BAKEŠ, Milan a kol. Finanční právo. 3. aktualizované vyd. Praha: C. H. Beck                2003, 721 s. ISBN 80-7179-667-0.             BOUGHTON, James. Tearing Down Walls. The International Monetary Fund 1990–                1999. Washington D. C.: IMF, 2012, 1036 s. ISBN 978-1-61635-084-0.             ČERNOHORSKÝ,  Jan  a  Petr  TEPLÝ.  Základy  financí.  Praha:  Grada                Publishing, a. s., 2011, 306 s.. ISBN 978-80-247-3669-3.              ČNB. Výroční zpráva 2016. Česká národní banka, 2016.             ČNB. Záznam z jednání bankovní rady ČNB ze dne 7. 11. 2018.             ECB. The Monetary Policy of  the ECB. ECB, 2011, 160 s. ISBN 978-899-0777-4.             ENGLIŠ,  Karel.  Devalvace  československé  koruny.  Praha:  Národní  banka                Československá, 1934.             ENGLIŠ, KAREL. Problémy hospodářské teleologie. Brno: Barvič a Novotný,                1930.              FILIP,  Jan.  K  formulaci  evropských  klauzulí  v  ústavním  právu.  Časopis                pro právní vědu a praxi, 2010, roč. 18, č. 3, s. 217–224. ISSN 1210-9126.                Dostupné z: https://journals.muni.cz/cpvp/article/view/6455              HOLMAN, Robert. Ekonomie. 3. aktualizované vyd. Praha: C. H. Beck, 2002,                714 s. ISBN 80-7179-681-6.             Institut Václava Klause. Newsletter, 11/2015.              JÍLEK,  Josef.  Peníze  a  měnová  politika.  Praha:  Grada,  2004,  744 s.                ISBN 80-247-0769-1.             JÍLEK, Josef. Money and monetary policy, current practice. Praha: VŠE, IEEP,                2006, 274 s.             KOUDELA, Jan. Základy theorie mezinárodních směn. Praha: Bursík a Kohoutek,                1908.             KUNERT J. a J. NOVOTNÝ. Centrální bankovnictví v českých zemích. Praha:                ČNB, 2004.                                                                             79","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            LEOPOLD Karel. Vzpomínky z prvých dob ministerstva financí. Praha: MFČR,             1928.           MANDEL,  M.  a  V.  TOMŠÍK.  Monetární  ekonomie  v  období  krize.  Praha:             Management Press, 2018. ISBN 978-80-7661-545-2.           MARVANOVÁ M. Krize se stává paradoxně jevem normálním. In: KPČG             magazín, léto 2016.           MISHKIN, Frederic. The Economics of  Money, Banking, and Financial Markets,             7. vyd. Boston: Pearson International Edition, 2006, 854 s.            MRKÝVKA, Petr a kol. Finanční právo a finanční správa. Brno: Masarykova             univerzita, 2004, 385 s. ISBN 80-210-3579-X.           MRKÝVKA,  Petr.  Propedeutika  finančního  práva.  Brno:  Muni  Press,  2014,             125 s. ISBN 978-80-210-6759-2.           Newsletter IVK, listopad 2015 (záznam z diskuse k devízovým intervencím             ČNB).            PRŮCHA,  Petr.  Správní  právo,  obecná  část.  8.  aktualizované  vyd.  Brno,             Plzeň:  Doplněk,  Aleš  Čeněk,  2012,  428 s.  ISBN  978-80-7239-281-0             a 978-80-7380-381-0.           SCHWEIGL, Johan. Teorie měnového práva a „elektronická hotovost“. In:             Daně a finance, 2017, č. 3, s. 4–12. ISSN 1801-6006.            SINN,  Hans-Werner.  V  pasti  eura.  Překlad  Karel  Dyba.  Praha:  Centrum             pro studium demokracie a kultury, 2016, 176 s. ISBN 978-80-7325-394-3.           SLANÝ, M. Účet za devízové intervence nám ekonomika teprve vystaví.             In: www.bankovnictvionline.cz. Bankovnictví, 2017, č. 2.           TOBIN, James. Commercial Banks as „Creators“ of  Money. Cowles Foundation             Discussion Paper, 1963, No. 159.            TOMŠÍK, Vladimír. Cílování inflace není povrchní a chybné. In: Hospodářské             noviny, 13. 3. 2014, s. 9.           TOMŠÍK, Vladimír. České bankovnictví – jaký byl rok 2014 a co nás čeká.             In: Top finance, příloha časopisu Bankovnictví, 2015, č. 4.           VENCOVSKÝ, F. Měnová politika v české historii. Praha: ČNB, 2001.                    80","Literatura a další použité zdroje              Internetové zdroje             BARTŮŠKOVÁ, Hana. 13 faktů, které vám řeknou vše o intervencích ČNB.                In:  Finance.cz  [online].  18.  4.  2017.  Dostupné  z:  https://www.finance.                cz/489618-intervence-cnb             BRŮHA, Jan a Jaromír TONNER. Co by se stalo, kdyby ČNB nezavedla                kurzový závazek. In: Parlamentní listy.cz [online]. 8. 11.2017. Dostupné                z:  https://www.parlamentnilisty.cz/arena/nazory-a-petice/Jan-Bruha-                Jaromir-Tonner-Co-by-se-stalo-kdyby-CNB-nezavedla-kurzovy-                zavazek-511468             BUKOVSKÝ, Jaroslav. Konečný účet za intervenci přesáhl dva bilióny korun. In:                E 15 [online]. 8. 7. 2017. Dostupné z: http://zpravy.e15.cz/intervence-CNB/                konecny-ucet-za-intervence-presahl-dva-biliony-korun-1333464             ČNB. Jaké jsou režimy měnové politiky? In: CNB.cz [online]. Dostupné z:                https://www.cnb.cz/cs/faq/jake_jsou_rezimy_menove_politiky.html             ČNB.  Důvody a přínosy oslabení koruny – nejčastější otázky a odpovědi. In: CNB.                cz  [online].  Dostupné  z:  http://www.cnb.cz/cs/faq/vliv_devizovych_                rezerv.html             ČT24. Intervence ČNB skončily. Koruna je od teď po více než třech letech                volná. In: Česká televize [online]. 6. 4. 2017. http://www.ceskatelevize.cz/                ct24/ekonomika/2072910-intervence-cnb-skoncily-koruna-je-od-ted-                -po-vice-nez-trech-letech-volna              ČTK. Intervence se podle rady ČNB osvědčily, s jejich obnovou se nepočítá. In:                E15.cz [online]. 13. 4. 2017. Dostupné z: https://www.e15.cz/intervence-                -cnb/intervence-se-podle-rady-cnb-osvedcily-s-jejich-obnovou-se-ale-nepo-                cita-1331227              ECB.  Terminated  programmes,  SMP.  ECB  [online].  [cit.  28.  10.  2018].                Dostupné z: https://www.ecb.europa.eu/mopo/implement/omt/html/                index.en.html              Factbox: ECB’s inflation rate target debate. In: REUTERS [online]. 8. 5. 2018.                Dostupné z: https://www.reuters.com/article/us-eurozone-inflation-fact-                box/factbox-ecbs-inflation-target-debate-idUSKBN1I40Y9             GONZÁLES-PÁRAMO, José Manuel. The ECB’s Monetary Policy during the                Crisis. Tehdejší člen výkonné rady ECB, projev z 21. října 2011. Dostupné                z: https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2011/html/sp111021_1.                en.html                                                                              81","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            HAMPL,  M.  Jak  dopadly  intervence  ČNB.  Mýty  versus  fakta.  In:             roklen24.cz  [online].  Dostupné  z:  https://roklen24.cz/a/p7pJr/             jak-dopadly-intervence-cnb-myty-versus-fakta           HOLUB,  T.  Chceme  nechat  trh  se  projevit.  In:  CNB.cz  [online].  2017.             Dostupné z: https://www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/clanky_roz-             hovory/media_2017/cl_17_170406_holub_ekonomika90ct24.html           HOLUB,  Tomáš  a  Karel  MUSIL.  Měnová  politika  ČNB:  Hladké  přistá-             ní  z  kurzového  závazku  ve  zpětném  pohledu.  In:  CNB.cz [online].             Dostupné  z:  https://www.cnb.cz/cs/o_cnb/blog_cnb/prispevky/ho-             lub_musil_20180913.html           Intervence ČNB – kurzový závazek Koruna/Euro za 27 Kč/EUR. In: Kurzy.             cz [online]. Dostupné z: https://www.kurzy.cz/intervence-cnb/            JAHAN, Sarwat. Inflation targeting: Holding the Line. In: IMF.org [online].             Posl. aktualizace 29. 7. 2017. Dostupné z: https://www.imf.org/exter-             nal/pubs/ft/fandd/basics/target.htm            KOVANDA,     L.   Intervence   skončily,   uspěli   jsme,   zapomeň-             te.  In:  penize.cz  [online].  Dostupné  z:  https://www.penize.cz/             kurzy-men/328508-intervence-skončily-uspěli-jsme-zapomente           Měnové rozhodnutí z 25. 10. 2018. ECB [online]. Dostupné z: https://www.             ecb.europa.eu/press/pr/date/2018/html/ecb.mp181025.cs.html            MORA, Marek a Jan SCHMIDT. Správa devizových rezerv ČNB a změ-             ny v roce 1997. In: Bankovnictví [online]. 18. 5. 2018, s. 10. Dostupné z:             https://www.cnb.cz/cs/verejnost/pro_media/clanky_rozhovory/me-             dia_2018/cl_18_180518_mora_schmidt_bankovnictvi.html           NOVÁK, M. Česká národní banka před rokem ukončila kurzový závazek.             In: Kurzy.cz [online]. Dostupné z: https://www.kurzy.cz/zpravy/450908-             -česka-narodni-banka-před-rokem-ukoncila-kurzovy-zavazek-4-4-2018            TOMŠÍK V. a J. VLČEK. Účet za devízové intervence nám ekonomika již             vystavila. In: Bankovnictvíonline.cz [online].           TŮMA, Ondřej. Očima expertů: Měnová intervence ČNB. Komu pomůže             a komu ublíží? In: peníze.cz [online]. 15. 11. 2016. Dostupné z: https://             www.penize.cz/makroekonomika/275985-ocima-expertu-menova-in-             tervence-snb-komu-pomuze-a-komu-ublizi                  82","PŘÍLOHA               Zpráva z workshopu konaného dne 7. 11. 2018 v Brně              Dne 7. 11. 2018 se konal v prostorách vzdělávacího centra společnosti IMPS             v Brně workshop k výsledkům výzkumného projektu MUNI/A1222/2017             věnovaný problematice právních a ekonomických aspektů devízových inter-             vencí České národní banky. Jednodenního jednání se zúčastnila, kromě členů             a doktorandů pořádající katedry finančního práva a národního hospodářství             právnické fakulty Masarykovy university, řada pozvaných hostů z vysokých             škol – z ekonomicko-správní fakulty MU, ze stavební fakulty VUT, z pro-             vozně  ekonomické  fakulty  Mendelovy  univerzity,  z  podnikatelské  fakulty             VUT atd. Zúčastnili se i odborníci z praxe – z bankovní sféry, advokáti             a další. Sympatická byla i účast studentů.             Jednání zahájil doc. JUDr. Petr Mrkývka, vedoucí katedry finančního práva             a národního hospodářství PrF MU. Následovalo vystoupení doc. Ing. Jiřího             Blažka (člena řešitelského týmu), který objasnil podstatu a cíle výzkumného             projektu. Rovněž poukázal na propojení zkoumané problematiky s před-             měty vyučovanými katedrou zejména v doktorandském studijním programu.              Následně  se  ve  svém  vystoupení  zabýval  vlastními  výsledky  výzkumu.             Soustředil se zejména na hodnocení průběhu devízových intervencí pro-             váděných Českou národní bankou v letech 2013–2017. Zmínil možná eko-             nomická  rizika,  která  mohou  nastat  po  ukončení  devízových  intervencí             v důsledku nárůstu devízových rezerv ČNB.              Následovalo  vystoupení  JUDr.  Johana  Schweigla  (člena  řešitelského             týmu).  V  úvodu  svého  vystoupení  vysvětlil  teoretickou  podstatu  prová-             děných devízových intervenčních zásahů ČNB. Poté se zabýval podrobně             finančně-právní stránkou zkoumané problematiky. Důraz kladl na provázání             použití měnově-politických nástrojů s hlavním cílem a posláním ČNB tak,             jak ji to ukládá zákon č. 6/1993 Sb., o ČNB.             V diskuzi, která následovala po hlavních referátech, vystoupila řada účast-             níků setkání. Z nejzajímavějších vystoupení uvádíme obsáhlý diskuzní pří-             spěvek doc. JUDr. Petra Mrkývky z PrF MU. Ve svém příspěvku provedl                                                                            83","PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            podrobnou  komparaci  právní  úpravy  měny  a  měnových  nástrojů  zemí           Visegrádské čtyřky (Polska, Maďarska, SR a ČR). Poukázal na rozdíly, před-           nosti i nedostatky v jednotlivých národních právních úpravách zmíněných           zemí.           Zajímavé bylo i vystoupení prof. PhDr. Kamila Fuchse, vedoucího katedry           ekonomie z provozně ekonomické fakulty Mendelovy univerzity. Zabýval           se  postavením  měnové  autority,  centrální  banky  a  možnosti  přezkumu,           respektive korekce jejího rozhodnutí v oblasti měnové politiky.           V závěru jednání doc. Ing. Blažek shrnul hlavní závěry a poznatky výzkumu           a uvedl možná další doporučení pro výzkum měnové problematiky.                                                        84","","Vědecká redakce MU           prof. Ing. Petr Dvořák, CSc.; PhDr. Jan Cacek, Ph.D.;           Mgr. Tereza Fojtová; Mgr. Michaela Hanousková;           prof. MUDr. Lydie Izakovičová Hollá, Ph.D.; doc. RNDr. Petr Holub, Ph.D.;           doc. Mgr. Jana Horáková, Ph.D.; doc. PhDr. Mgr. Tomáš Janík, Ph.D.;           doc. JUDr. Josef Kotásek, Ph.D.; prof. PhDr. Tomáš Kubíček, Ph.D.;           doc. RNDr. Jaromír Leichmann, Dr.; PhDr. Alena Mizerová;           doc. Ing. Petr Pirožek, Ph.D.; doc. RNDr. Lubomír Popelínský, Ph.D.;           Mgr. Kateřina Sedláčková, Ph.D.; doc. RNDr. Ondřej Slabý, Ph.D.;           prof. PhDr. Jiří Trávníček, M.A.; doc. PhDr. Martin Vaculík, Ph.D.             Ediční rada PrF MU           doc. JUDr. Josef Kotásek, Ph.D. (předseda);           prof. JUDr. Josef Bejček, CSc.; prof. JUDr. Jan Hurdík, DrSc.;           prof. JUDr. Věra Kalvodová, Dr.; prof. JUDr. Vladimír Kratochvíl, CSc.;           doc. JUDr. Petr Mrkývka, Ph.D.; doc. JUDr. Radim Polčák, Ph.D.;           prof. JUDr. Petr Průcha, CSc.; doc. JUDr. Markéta Selucká, Ph.D.              PRÁVNÍ A EKONOMICKÉ ASPEKTY           DEVIZOVÝCH INTERVENCÍ            doc. Ing. Jiří Blažek, CSc., JUDr. Johan Schweigl, Ph.D.              Vydala Masarykova univerzita           Žerotínovo nám. 617/9, 601 77 Brno            Spisy Právnické fakulty MU č. 640 (řada teoretická, Edice Scientia)             Tisk: Point CZ, s.r.o., Milady Horákové 890/20, 602 00 Brno           1. vydání, 2018             ISBN 978-80-210-9156-6           ISBN 978-80-210-9157-3 (online : pdf)           www.law.muni.cz","ISBN 978-80-210-9157-3             9 788021 091573"];